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　　中银国际  胡文洲

　　中国绿色食品举行了电话会议，说明玉米饮料和“粗粮王”品牌的合并战略。新的玉米饮料产品将在3 月推出，而4 月前将公布审计机构调整，市场的担忧情绪将逐步得到缓解。股价或将持续疲软，但至少为我们提供了一个较好的建仓时机。我们对该股维持买入评级和11.00 港币的目标价。

　　分销渠道和产品调整

　　上周五上午中国绿色食品的管理层召开了电话会议，通报了公司最新的业务战略及品牌饮料业务情况。公司主席、副总裁、执行董事、首席财务官和公司事务董事均出席了会议。上周五股票暂停交易，已于本周一复牌。

　　对于玉米乳产品暂停在超市渠道的销售，公司解释这是玉米乳产品的组合和经销渠道调整。玉米乳产品有两种包装，一种是无菌纸包装(250ml)，另一种为罐装(1 升)。玉米乳产品在2006 年首次推出，由演员陈好代言。代言合同即将到期，公司将无权再在包装上使用她的照片。此外，公司在2009 年推出了“粗粮王”系列产品，销售屡创佳绩。11 财年上半年实现销售额1.81 亿人民币，占期内饮料销售额和总销售额的51.7%和16.3%。与此同时，2011 财年上半年玉米乳制品销售额约为7,480 万人民币。因此，公司在2010 年8 月做出了品牌合并的决定，将这两个品牌合二为一。

　　公司决定开发新的水果型甜玉米饮料，取代原有的玉米乳产品，并归入中绿“粗粮王”品牌系列，将在3 月举办的中国食品工业博览会上推出。管理层预计3 月初新产品将在超市上架，4 月可以在新经销商的销售网点买到。从2010 年8 月开始，公司停止在超市和常规渠道销售玉米乳产品，但是不同包装的玉米乳饮品仍在餐饮和特殊渠道进行销售，包括厦门航空、浙江、江苏、上海等地的餐饮和特殊渠道。

　　2011 财年上半年，通过超市和传统渠道实现的销售额达到1,650 万人民币，占玉米乳饮品总销售额的22%，占公司总销售额的2%。大部分产品通过特殊渠道和餐饮企业销售。公司自有的销售门店主要摆放了“粗粮王”系列产品，2011 财年上半年“粗粮王”系列实现火箭式上升，但对整体销售额的影响不大。

　　并不是新消息…公司的信息披露有待提高

　　在 1 月10 日的那一周我们与公司进行了为期四天的路演，公司管理层透露了对于玉米乳产品的相关调整，包括代言人、原料的调整，以及水果型甜玉米饮料的推出及归入“粗粮王”系列产品。而公司没有及早披露从2010 年8 月起就已停止向超市供应玉米乳，或许是因为没有意识到信息披露的重要性。

　　处于转型期

　　2010 年8 月起玉米乳饮料开始停止供应，新产品将在2011 年3 月面市，中间间隔长达8 个月。这一间隔期过长，管理层其实应该制定出更周全的计划。该产品在超市渠道的盈利状况不够好，主要是因为超市的费用过高。此外，原先的货架已被“粗粮王”产品占据。我们认为，公司在转型期的产品规划和执行力都显示出了不足。

　　可能承受一定卖压，但是将迎来较好的长期投资机会

　　本周公司组织了部分投资者参观其农场、生产线和经销渠道。审计机构方案将在4 月底前公布。同时，相比起近期耕地交易，我们认为公司的租金费用并不高。

　　在电话会议结束之后，一些投资者依然对公司抱有怀疑，该股仍将承受一定的卖压。目前股价对应8.7 倍12 财年市盈率，我们认为负面因素已经基本体现在股价中。我们相信，3 月新的玉米饮料产品推出，及4 月前审计机构变更为4 大会计师事务所之一的方案最终确定，将消除投资者的顾虑。我们对该股维持买入评级和11.00 港币的目标价。