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　　申银万国（香港）

　　华东水泥价格上涨再次超预期。从七月起，我们关注华东地区的限电情况并预计电力供应紧张将触发水泥价格第二轮的上涨。(请参阅相关报告"关注暑期拉闸限电"，2010 年 7 月 13 日)事实上，在过去几周内，华东地区第二轮的价格上涨再次超出了我们的预期:浙江水泥价格从人民币 295 每吨涨至人民币 380 元每吨；江西、江苏和上海也经历了人民币 20-70 元每吨的涨幅。

　　随着旺季到来和节能减排的压力，水泥价格将维持在高位。上周开始的价格第二轮上涨同样超过了我们的预期。国务院最近重申了节能减排压力依然巨大并设立督查组对包括浙江和江苏在内的重点省份进行节能减排的专项督查。我们认为由于节能减排压力巨大，限电措施会在浙江继续（如各地错峰用电）并延伸到安徽等其他省份。同时，9 月份水泥消费逐步走向旺季，需求的季节性复苏和节能减排造成的供给端受限将使价格逐步站稳高位。

　　业绩前景确定性变强，投资情绪不断改善。海螺水泥约有70%的收入来自华东地区（上海，浙江，江西、江苏，安徽，福建）。我们认为华东地区持续的价格上涨将保证公司的业绩前景更加明朗，投资者的情绪不断改善。敏感度分析表明：浙江省价格上涨 10%会令公司的平均售价上涨约 1%，每股收益上涨约 6.5%。随着越来越多省份的水泥价格上涨，我们相信公司下半年业绩超出市场预期的可能性很大。

　　我们重申增持评级并上调 6 个月目标价至 35.7 港元来反映不断改善的赢利前景和投资情绪。我们的目标价对应 17.8 倍的 2011 年市盈率和 24%的上涨空间。我们预期 2010 年、2011 年和 2012 年的每股收益分别为人民币 1.4元、1.76 元和 2.04 元，分别高于市场一致预期 8%、9%和 10%。催化剂包括水泥价格进一步复苏；投资风险主要包括宏观层面的系统风险，如房价恢复上涨所带来的政策风险。