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　　国泰君安（香港）  梁剑文

　　中国铝业公布上半年业绩，净利润5.31 亿（人民币，下同），由亏转盈，但仍显著逊于预期，公司上半年生产氧化铝493 万吨，原铝193 万吨，分别同比上升54.1 和20%。但氧化铝和原铝价格分别比我们预期低1%和5%。

　　公司产量的快速增长主要受高于平均水平的产能利用率所推动。截止10 年6 月底，公司氧化铝和原铝板块产能利用率分别为92.8%和94.5%，显著高于国内及全球平均水平。基于公司10 年一季度、二季度和6 月份的业绩以及同期产品价格，我们估计公司的盈亏平衡点接近于铝价15,500/吨的水平。

　　由于公司目前运作接近于盈亏平衡点，主要参数的小幅变动都可能引起业绩的显著变化。基于稍低的销量数字、售价和单位成本假设，我们分别调降了公司10-12 年每股收益58%、61%和55%至人民币0.112 元、0.156 元和0.203 元。由于公司业绩对停滞的铝价敏感，我们相信公司全年业绩难有亮点。因此维持其6.7 港元的目标价，相当于其1.6 倍10 年PB。维持“中性”评级。