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　　招商证券(香港)研究部  梁亮

　　中国移动公布了2010年中期财报，公司运营收入持续稳定增长，2010年上半年实现营收2298.18亿元（人民币，下同)，比上年同期增长7.9%；净利润达576.43亿元，同比增长4.2%；利润率达25.1%；EBITDA 达到人民币1,166.12亿元，同比增长6.1%，EBITDA 利润率达到50.7%；每股基本盈利为2.87元，比上年同期增长4.2%。

　　用户持续稳定增长

　　2010年上半年，公司净增用户3176万户，客户规模达到5.54亿户，平均用户通话分钟（MOU）为520分钟，比上年同期增长6.1%；平均每月每户收入（ARPU指）为72元，比上年同期有所下降。

　　3G网络逐渐完善

　　在3G业务发展方面，中国移动完成TD-SCDMA网络三期建设，截止2010年6月底，投入使用3G基站达11.5万，网络覆盖全国238个城市，3G网络质量基本与2G水平相当，截至到6月30日，3G客户达到1046万。虽然目前中移动的3G新增用户数持续增长，但公司ARPU值（同比下降4.5%）却在下降，我们担心，这可能验证了我们年初时对中移动3G发展的判断：即在技术和信号质量的劣势情况下，依靠大量的手机补贴，打价格战，以此来抢夺3G用户。然而，这些用户可能很大一部分都是低端用户，用3G的手机和网络，但仅仅是用来通话，很少应用数据下载和传输等3G的功能，从而很难提升公司的业绩和ARPU值。如果情况属实并持续下去，那么公司未来在3G业务，将很难与中国联通，甚至是中国电信相抗衡。

　　增值业务

　　增值业务方面，结构进一步多元化：无线音乐、手机报、飞信、12580综合信息服务等重点业务保持较快增长；手机支付、手机阅读、手机视频、手机游戏等业务快速发展。增值业务收入比去年同期增长13.4%，占营收比重达到29.5%。

　　估值与评级

　　公司营业收入、通话时长以及3G用户增长情况较高，但ARPU值却在下降。这就是年初我们所担心的公司3G用户增长速度可能提速，但客户质量可能会较低，进而影响公司未来的3G发展。对于三大运营商，我们维持年初时的判断，相对长期看好联通，对中移动持谨慎态度。我们维持“中性”评级，给予目标价83.00 港币，相当于12.2 X 10PE。