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　　业绩摘要：

　　盈利能力为大型银行中最佳。农业银行（农行）公布上市后的首份中报在许多方面超乎理想。期内纯利按年急升40.1%或按半年急升42%至458.4亿元人民币，较我们预测的423亿元人民币高8%，占全年盈利预测的54%。受经营开支及减值损失加重的影响，纯利出现按季放缓现象，但我们认为这并非意味着增长势头减弱。净利息收入按年增长33.2%或按半年增长14.3%至1,170亿元人民币。净手续费收入按年增长32%或按半年增长20.6%至225亿元人民币。中期平均股本回报率为25.1%，为大型银行中最高（工行：23.9%；建行24%；中行：19.8%），同时亦高于09年度上半年的21.6%及09年度的20.53%。根据上市后的股东权益调整后，股本回报率为18.2%。

　　净息差扩阔。由于存款成本按年降低34个基点或按半年降低9个基点至1.28%，带动净息差按年扩阔26个基点或按半年扩阔14个基点至2.47%，为大型银行中最高。首两季净息差分别为2.42%及2.52%。

　　贷款及存款持续增长。总贷款按半年增长11.7%或按季增长3.9%至4.624万亿元人民币，与整个银行体系的贷款增幅一致。农户贷款按半年增长42%至1.134万亿元人民币，占零售贷款11%。客户存款按半年增长11.4%或按季增长3.1%至8.349万亿元人民币，其中活期存款占客户存款约57.4%。贷存比率按半年上升19个基点或按季上升43个基点至55.4%，增幅仍为同业中最慢。

　　第二季信贷质素略为转差。截止到10年度上半年底的不良贷款比率为2.53%，按半年下挫38个基点，但按季上升7个基点。减值覆盖率为124.5%，按半年上升14.6个百分点或按季扩阔1.3个百分点。首两季信贷成本分别为0.8%及0.99%（年度化），均低于09年度的1.19%。

　　上市后的核心资本状态强健。截止到10年度上半年底的资本充足率及核心资本充足率分别为8.31%及6.72%，在上市后将分别升至11.22%及9.63%。鉴于核心资本状况强健，我们认为该行今后三年不存在股权融资需求。

　　前景乐观：

　　我们认为农村银行业务的增长潜力将构成该行的长期增长动力。短期来看，农行的活期存款比重较大，可从升息周期中受惠。若出现不对称加息（即储蓄利率的升幅大于贷款利率的升幅），该行也具备一定的防守型。我们认为该行的贷存比率将进一步上升，并促使净息差继续扩阔。尽管不良贷款比率较高，但盈利能力已出现明显改善。该股最新收市价相等于10年度市账率1.8倍，估值吸引。维持买入评级。