中银国际  刘志成

　　福山能源公告中期盈利同比增长 9%，符合我们的预期。煤炭价格上涨对业绩的提升作用基本被非经营性费用所抵消。考虑到下半年煤炭产量增加、新的洗煤厂带来贡献以及焦炭业务亏损降低，我们预计下半年公司的盈利将有所提高。在更新模型之后，我们调整了盈利预测和目标价格，维持买入评级。

　　中期业绩符合预期

　　2010 年上半年，福山能源的盈利同比增长9%至8.32 亿港币，符合我们预期的8.2 亿港币。每股收益同比下滑8%，主要是因为2009 年增发的摊薄影响。

　　公司将中期每股派息减少 50%。去年同期派息较高是因为其中包含了对收购的三个煤矿在2008 年最后5 个月投入运营带来贡献的奖励。

　　虽然上半年公司实现了较高的煤炭售价，但是这被2009 年8月发行股票期权产生的1.47 亿港币非现金费用及向柳林市政府捐助6,400 万港币建设一座学校所抵消。

　　煤炭产量削减，煤价走高

　　2010 年上半年，公司的原煤产量同比减少9%，这是因为公司旗下的一个煤矿受到4、5 月工作面搬迁的负面影响。2 季度原煤产量环比下滑13%。上半年，精煤的产量和销量同比增幅双双超过50%，主要是因为金家庄矿的洗煤厂于2009 年6 月完工，带来了全期贡献。

　　2010 年上半年，公司实现原煤价格同比上涨34%，精煤价格同比上涨29%。

　　预计下半年盈利或将增长

　　我们预计下半年福山能源的盈利将有望增长。预计下半年不会出现任何停产的情况，因此预计下半年的原煤产量环比将增长8%左右。寨崖底矿的洗煤厂将在今年4 季度完工，届时将带来小额盈利贡献。公司计划削减焦炭产量(10 年上半年产量为73,000 吨)，因此焦炭业务的亏损有望减少(10 年上半年经营亏损9,700 万港币)。

　　增持吉布森山铁矿

　　上半年，公司在市场上收购了吉布森山铁矿 300 万股股份，收购成本共计约3,000 万港币，所持直接权益从14.34%提高到14.56%。此外，公司还通过亚太资源间接持有3.5%的权益。

　　调整盈利预测和目标价

　　我们根据中报和近期炼焦煤现货价格的变动更新了模型，将2010-12 年的盈利预测下调2-6%。6 月底以来主焦煤(柳林4 号煤)和半硬焦煤(柳林9 号煤)的价格分别下跌5%和12%之后，我们预计未来炼焦煤价格不会继续下跌。近期焦炭价格的上升将提供一定的支撑。

　　我们继续以未来现金流贴现法对该股估值。我们将该股目标价从6.85 港币下调至6.55 港币，其中4.84 港币为现有业务估值，而1.71 港币为第四个煤矿带来的潜在增厚估值。我们对该股维持买入评级，当前股价已经充分反映了公司缺少新项目和收购项目的现状。当前估值也已低于现有业务估值。我们认为公司还是有希望能在年内获得其第四个煤矿的采矿权。

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