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　　交银国际  何志忠

　　核心纯利增长31%，符预期。报告纯利同比上升31%至3.21 亿元人民币(公司并无重要投资物业和相应产生的重估变动，因此核心纯利和报告纯利相同)，营业额则上升11%至27.2 亿元人民币。盈利增幅较营业额为大之原因，是由于：1)部份入账项目的所占权益较高，导致拨归少数股东权益较少；加上2)去年年底负债比率明显改善，令期内利息收入较多而利息支出较少所致。入账毛利率由去年同期的39.5%，回落至期内的31.1%，主要是期内出售写字楼项目北京北环中心入账，其毛利率较北京其他住宅项目为低所致。

　　销售均价表现强劲。期内合约销售额同比下跌11.8%至44 亿元人民币，占全年目标100 亿元的44%，表现不过不失。然而，合约销售均价为是次业绩亮点。期内北京项目和北京以外项目的均价，同比分别上升24%和27%至26,260 元人民币/平方米和7,005 元人民币/平方米。公司表示将维持全年销售目标不变，下半年计划推售面积达100 万平方米(上半年为70 万平方米，实际销售面积38 万平方米)，所以下半年合约销售额应较上半年为多。

　　负债比率处行业平均水平。期内公司的净负债比率上升至71%，虽然比去年同期的80%为低，但较去年底的35%有所回升。管理层解释，期内成行发行了面值10 亿元人民币的企业债券后，现时短债(1 年内需偿还)的比率只占总负债的8.9%，因此财务压力尚可应付。

　　以京津为主向二三线城市扩张的发展策略。公司现时土地储备的平均土地成本仅为1,742 元人民币/平方米，配合高售价能得以维持，相信公司将来的毛利率仍有强劲支持。另外，虽然与众多开发商一样，公司致力向中西部、北部、长三角和珠三角地区扩展，但从收入而言，北京和天津在未来2-3 年仍是主要收入来源。

　　估值和评级维持不变。现时尚未入账的预售额达50 亿元人民币，估计当中约38 亿元可于今年下半年入账。连同上半年的27 亿元入账销售额，现时全年锁定的销售额已达约65 亿元人民币，相当接近我们的预测，因此我们维持对该股FY10-12F 的盈利预期。我们维持对该股的每股资产净值测算(4.1港元)、目标价(2.46港元)和评级(“中性”)不变。