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　　第一上海

　　研祥智能(2308,买入）：中期业绩略低于预期，调低目标价为1.96港元

　　中期业绩低于预期，收入增加但净利下滑

　　截止10年6月，公司的收入为5.5亿港元，较去年同期增长17%，股东应占溢利为4500万港元，较去年下跌18%，略低于我们的预期。从收入增长的结构来看，APA板级产品、遥控数据模组和辅助服务业务均出现了15%以上的增长，但同时低毛利率类业务如辅助服务的增加则拉低了公司的毛利率水平。

　　产业结构调整将带动APA业务的快速增长

　　我们觉得，2010年之后，产业升级转型将逐步取代基建投资，成为APA（高端自动化）产品需求增长的主要驱动力。目前公司已经在新兴行业占据了较大的份额。未来能源（煤矿安全监控）、运输（轨道交通监控）、环保（污染源检测）、3G通讯等重点行业的快速发展给APA（高端自动化）行业带来了新的市场空间，我们预计，公司09年-10年收入的CAGR将达到16.7%。

　　毛利率下降和费用增加的风险使得净利润增速慢于收入

　　公司相较其他同行的优势在于服务，由于EIP市场需求都具有很强的个性化色彩，公司采取的都是直销的模式而不是代理，这种模式将为公司在辅助服务上获取更高的收入，但同时会降低企业的毛利率，且带来费用的增加，我们预计公司的净利润将慢于收入的增速，预计09年-12年的CAGR为8.5%。

　　调低目标价为1.96港元，维持买入评级

　　我们采用P/E估值法，调整公司的12个月目标价为1.96港元，该目标价分别相当于2010年和2011年的24.8和23.2倍PE，较现价有14%的上升空间，维持买入评级。