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　　申银万国（香港）

　　西部水泥将于2010年8月23日在港交所主板上市。同时，公司将从伦敦交易所的另类投资市场退市。招股价格区间为1.21~1.69港元，与另类投资市场8月9日收盘价相比有1.5%~29%的折扣。发股收益将被用于扩张产能和偿付贷款。

　　西部水泥是一家拥有高利润率和高增长的水泥生产商。依赖基础设施建造收入的持续增长和产能的快速扩张，过去5年西部水泥的营业收入的年复合增长率达到59%，是行业平均水平的300%。同时，西部水泥一直持续实现高利润率:09财年的毛利率为42%，远远高出其他在香港上市的水泥生产商的毛利率（20%-29%），以及行业平均水平（16%）

　　西部地区高速的固定资产投资确保了公司良好的增长前景。得益于西部大开发计划，陕西省的GDP和固定资产投资增长均强于全国平均水平。而且随着产能新增，我们相信公司的销售额将大幅提高，水泥销量从2009年的510万吨达到2012年的1,160万吨，营业收入复合增长率达46%。

　　建议投资者在招股价格区间上限认购。我们预期公司的收入在2010,2011,2012将分别达到8.38亿元，11.38亿元，13.33亿元，每股收益分别为0.20元，0.27元，0.32元，对应的2009年到2010年年复合增长率为59%。香港上市的水泥公司2010PE中值为12x。考虑到公司的盈率能力，增长潜力和业务规模，我们认为西部水泥合理的2010PE将为8x~12x,对应1.9~2.8港元每股的估值区间。考虑到30%流动性折扣等因素，我们建议的认购区间为1.3~1.9港元，中值为1.6港元。因此，我们建议投资者在招股价格区间上限认购。