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　　招商证券(香港)研究部  梁盈

　　事件：国美电器宣布，将对公司间接持股股东及前任执行董事黄光裕进行法律起诉。国美于2010年8月5日在香港特别行政区高等法院，针对黄光裕于2008年1月及2月前后回购公司股份中被指称的违反公司董事的信托责任及信任的行为正式起诉，并追偿由上述违反行为导致公司所遭受的损失。就在董事局通过动议就黄光裕的"违反行为"采取法律行动后，国美收到黄光裕独资拥有并为公司主要股东的Shinning Crown Holdings Inc("shinning crown")信函，要求举行临时股东大会审议包括撤销公司今年股东周年大会通过的一般授权、撤销陈晓的公司执行董事及董事局主席职务、撤销孙一丁的公司执行董事的职务，但保留他为公司行政副总裁职务等动议。

　　对这封信函，国美董事会称已经做出决议，坚决反对上述要求。董事会认为，撤销发新股的授权同时撤销陈晓及孙一丁的职位，将再一次对公司业务的稳定和持续发展造成严重的破坏，极大限制管理层获取资本的灵活性，并限制了公司未来发展潜力，进而导致公司在极具竞争的市场环境里面对竞争对手时处于明显的劣势。

　　我们的看法：

　　1、大股东与董事会矛盾公开激化  之前5月份黄光裕投票反对贝恩三名高管连任国美董事会非执行董事，已经埋下公司管治的不稳定因素。此次大股东与董事会的矛盾公开激化，短期对国美经营和股价产生不利影响。

　　2、临时股东大会拭目以待  按百慕达公司法1981，在需要就临时股东大会发出通告之前，公司有不超过二十一天的时间去正式考虑对要求信函的回复。如果公司不在规定的时间内召集临时股东大会，黄光裕将会基于自己拥有公司已发行的普通股10%以上的权力召集临时股东大会审议以上动议。公司已发行股份150.55亿股，目前黄光裕持有33.98%的股份，JP Morgan Chase & Co 持有7.70%，Morgan Stanley持有6.62%，其余约50%由公众股东持有。由于公众投资者持股数量较大，公众投资者的投票情况将一定程度上将影响临时股东大会的结果。

　　3、国美董事会  目前国美董事会成员包括：执行董事陈晓、伍健华、王俊洲、魏秋立和孙一丁；非执行董事竺稼、Ian Andrew Reynolds和王励弘；独立非执行董事史习平、陈玉生和Thomas Joseph Manning。

　　于2010年5月，董事会否决了黄光裕的议案，通过了贝恩三名高管连任董事会非执行董事。而昨天董事会的决议，在陈晓、孙一丁及伍健华放弃投票的情况下通过，说明董事会内部协调及执行步调一致。我们设想的一种可能性是，在召开临时股东大会之前，如果贝恩将2016年到期可换股债券提前转股，贝恩持有国美股权比例将增至9.76%，而黄光裕持股比例将降至30.67%，有利于增加董事会在临时股东大会中的投票影响力。

　　4、盈利预测与估值  公司经营层面继续好转，我们预计国美2010-2012年的每股盈利为0.11元（人民币，下同）、0.14元及0.16元，分别同比增长19.1%，23%及19%。我们预计临时股东大会的结果将反映公司及全体股东的最佳利益，我们维持公司目标价2.50港元不变，对应20x2010PE，评级维持中性。

　　5、来自非上市国美集团的收入比例不大  2009年，国美集团共拥有1141家门店，其中364间为非上市母集团门店。09年来自非上市国美集团的管理费为2.34亿元，占总销售收入的比例不到1%。