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　　第一上海

　　高阳科技（818，持有）：除POS机外四大业务增速下滑，调低盈利预期，下调评级为持有。

　　POS机业务平稳增长，计划分拆上市：10年1HPOS机出口维持09年25%的增速，1H出口量预计达到4万台；而国内银联POS机的铺设力度未减，预计出货量为10万台。中移动在2.4GHz和13.56MHz上立场不明确，导致手机支付POS机出货量仅为几千台。按照每台1600港元的价格计算，我们预计10年1H收入2.24亿港元。另外，我们下调了POS机的增长速度，主要是因为移动铺设力度减缓， 09年-12年的CAGR由此前的41.3%调整为33.7%。公司发布公告，计划将此业务分拆上市。

　　智能电表中标收入将在10年体现，但集采导致毛利率下降：公司在国家电网一期招标中标份额为14.8％。10年1H出货量预计在80万台，按照招标均价公司的单相和三相电表总销量为280万台，按照270元/台计算，预计收入为8.6亿港元。但是，由于此次招标通过集采进行，预计毛利率将由09年的30%下降到10年1H的20%。从近期的招标情况来看，竞争日趋激烈，我们将公司10年的份额由8%调整为6%，相应的09年-12年的CAGR由94.2%下调为65.7%。

　　IVR受移动清理SP影响，MDO平台拉低电讯业务经营溢利。近期受移动清理SP乱收费以及对所有的WAP业务暂停计费， IVR业务保守估计只能做到09年全年的25%，为9000万港元。另外，MDO平台开始为公司贡献收入， 10年1H预计在5000万港元。按EBITDA率IVR为40%和MDO为15%计算，预计公司电讯业务的EBITDA率将由09年40%下降到10年1H的30%。由于MDO平台的加入，将09年-12年的CAGR由12.8%上调至15%。

　　手机支付业务发展放缓。目前手机支付用户数达不到规模，公司的分成收入也达不到220万/月的底线，每月只有中移动的补贴，6个月的收入为1320万港元。预计11年才开始贡献收入。

　　金融解决方案，进展缓慢。目前金融解决方案业务并没有新增大的订单，主要以ATM运营为主，我们下调了10年的预期，由1.95亿下调为1.48亿，未来几年保持观望态度。

　　预计10年1H收入增37%，股东亏损1700万。按照以上推理，我们预计10年1H的收入为6.67亿港元，较09年同期增长37%，而股东亏损1700万，09年为盈利3249万港元。

　　调整目标价为2.55港元，持有评级：我们根据DCF估值法（WACC12%，永续增长为2%），得到公司的目标价为2.55港元，较现价有6.6%的下跌空间，持有评级。