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　　大福证券

　　积华2010年度(年结日：3月31日)的业绩与我们的估计相若。收入按年增加35%至6.36亿元，纯利则攀升25%至6,500万元。事实上，2010年下半年的营业额仅按年增加8%至3.1亿元，而纯利则增长16%至3,300万元。上一个财政年度下半年的营业额增长放缓，主要是由于治疗消化系统失调的药物还原型谷胱甘肽的销售放缓所致，该药物于年内占总收入32%，较2009年度的47%有所减少。

　　由于积华的一些代理产品(如古拉丁等)从欧洲进口，欧元兑人民币汇价于2010年下半年升值，导致贸易业务的经营溢利按年减少24%，而分销业务的经营溢利则下跌60%。欧元转弱有助降低进口成本，对该公司有利。

　　由于自日本进口的原材料短缺，故此还原型谷胱甘肽产品的销售额于2010年下半年有所减少。松泰斯品牌的销售额按年减少12%至人民币3,000万元，而分销还原型谷胱甘肽产品古拉丁的销售额则下挫50%至4,600万元。原材料供应已回复正常，我们预期2011年度的营业额将录得25%以上的增幅。

　　与还原型谷胱甘肽的销售表现相反，其他专科药品的收入维持高增长。于2010年度下半年，同息通品牌的曲安奈得注射液(治疗肌肉骨骼药)的收入按年增加70%至3,000万元；积大本特品牌的盐酸坦洛斯缓释片(治疗良性前列腺增生药)上升72%至1,200万元；而安必丁品牌的双醋瑞因胶囊(改善骨关节炎及相关疾病引起的疼痛和关节功能障碍等症状)则攀升13%至900万元。新推出的依达拉奉注射液积华尤敏(主要用作改善急性脑梗塞所引致的神经症状)于2010年度录得2,000万元的销售额。该等产品的毛利率为60%-80%，并一直为积华带来大部份盈利贡献。

　　积华位于江苏省、集中生产原料药的厂房已于2010年第一季度完成搬迁。预期将于8月获得生产西?普兰原材料的GMP认证，并正等待美国食品及药物管理局的批准。

　　于审阅积华的2010年度业绩后，我们把该公司的盈利预测轻微下调。我们预计2010-13年度收入及纯利的复合年增长率分别为28.5%及32.7%。我们维持对该股的买入推介，目标价为0.70元，相当于2011年预计市盈率12.6倍。

　　风险方面，我们认为政府可能调整药物售价，此举有机会对积华造成影响。分析员：邱海燕