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　　京华山一

　　受惠于内地游客数量回升及香港经济复苏，莎莎国际（莎莎）10年度（截至2010年3月31日止年度）收入较我们的预测高3.7%）。短期而言，我们认为内地游客数量增长及香港零售额上升，有助支撑莎莎在香港的业务。至于内地市场，管理层表示将在11年度加快门店扩张步伐，着眼长远增长而非透过快速收支平衡的方式追求短期盈利。我们略调高莎莎的收入预测，但成本增加或导致盈利达不到我们先前的预测，故将今后三个财年（即11至13年度）盈利预测调低5.0%至.9.0%不等。该股目前估值较其14.0倍的平均预期市盈率高1个标准差，相信已反映所有利好因素。因此，我们将评级从买入调降至观望，并将目标价从6.18港元调低至5.99港元。

　　10年度盈利较预测低10.7%。莎莎.10.年度收入增长胜预期，但由于下半年度经营开支加重，故导致全年盈利较我们的预测低10.7%。在.10.年度下半年，息、税、折旧及摊销前盈利按年下跌4.3%。

　　内地游客数量料在2009至12年复合增长8.5%，对香港业务构成支撑。随着自由行计划进一步扩展至更多内地城市，访港游客数量预计将在2009至12年复合增长8.5%，增幅高于2004至09年之间的7.96%。再加上香港经济持续增长，这些因素将对旗下香港业务构成支撑。

　　短期收支平衡与长期增长之间的取舍。莎莎将在内地加快门店扩张速度，计划从目前的38间增加到在11年度底的67间。尽管增长步伐加快将导致成本加重，但随着经营规模扩大，公司可从每门店的平均成本降低及每件上架产品的收入增长中受惠。

　　成本攀升，盈利能力继续受压。在旗下20间需于11年度续约的香港门店中，8间已续约门店的平均租金上涨。14%。此外，销售业绩的提升亦意味着员工成本加重，因70%，的员工收入与销售业绩挂钩。因此，我们决定调低莎莎的盈利预测，仅管零售额增长强劲及内地网络扩张产生的额外收入使我们调高收入预测。

　　估值欠吸引，调降至观望。该股现价相等于11年度市盈率17.5倍，较其历史平均水平高1，个标准差。我们认为现价已计入利好因素，且缺乏短期催化剂，故决定将评级从买入调降至观望，目标价从6.18港元调低至5.99港元。