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　　海通证券  王茹远

　　腾讯控股（00700.HK）业绩符合市场预期，公司潜力依旧

　　2010年Q1业绩概况：

　　腾讯2010年Q1总收入为人民币17.8亿元，同比增长72.2%，环比增长18.3%。其中互联网增值服务收入为人民币33.8亿元，环比增长19%，同比增长78%；移动及电信增值服务收入为人民币6.18亿元，环比增长12%，同比增长40%；网络广告业务收入为人民币2.04亿元，环比下降27%，同比增长39%。毛利为人民币28.97亿元，环比增长14%，同比增长68%。毛利率基本与上季度保持一致。

　　Q1业绩虽然强劲，但基本符合市场一致预期，收入和归属母公司净利润略低于我们预期，主要由于游戏收入比我们预期的低2亿元左右。

　　管理层对未来的指引继续保持了一贯的谨慎风格，随着收入和利润基数的增加，未来增长速度放缓的确是必然的，但我公司依旧有未被市场充分体现的潜力。

　　我们从Q1财报中可以解读出的正面信息有：

　　1．电信增值业务在Q1整个季度缺少WAP收入的情况下（WAP从09年12月开始停止结算，腾讯WAP月收入约1000万左右），环比依旧增长12.4%，实际情况好于管理层此前给出的定性指引（管理层在09年Q4财报时对电信增值的指引是：由于运营商政策，WVAS未来不明朗）。WVAS的强劲增长主要是用户主动建立起的超级QQ等包月产品、以及手机游戏、手机SNS的强劲增长。腾讯WVAS已经是以互联网业务模式在运营（区别于其它SP业务靠手机内置等拉动收入的模式），未来受政策影响的可能性依然较小，而手机游戏、手机SNS等依旧会保持强劲增长。

　　2．Q1在没有新游戏支撑的情况下，游戏依旧保持了环比30%、同比91%的增长。管理层此前的指引是"由于游戏行业竞争激烈，游戏增速放缓"，考虑到09年Q1游戏同比171%的增长，尽管"增速的确比去年同期的增速放缓"，但仍属于高速增长的范畴。我们认为推动游戏增长的除了季节性因素之外，主要在于贡献游戏收入80%以上的五大游戏产品"QQ游戏""DNF""CF""QQ炫舞""QQ飞车"已经像网络游戏中的"水电气"。相对于大型MMORPG来说，这类游戏有着极强的生命力，在腾讯庞大的用户平台上将持续发挥无穷的威力。

　　我们对腾讯股价的判断是：

　　虽然分析们的预期一再调高后基本反映了全年业绩强劲增长的预期，但公司"不急功近利追求短期业绩，而是注重长远布局"以及"无线互联网已经具备接力上阵的潜力"这两点应还是要好于大多数人的预期。我们维持2010年全年5.4元HKD的业绩预测，并认为2011年业绩依旧可保持50%左右的增长，年内目标价200元。