辉立证券  陈星宇

　　中国泰坦能源技术集团（2188.HK）——市场前景广阔

　　概述

　　中国泰坦能源技术集团（以下简称“中国泰坦”或“集团”）成立于1992年，是国内一家电力电子产品及设备供应商，其产品集中在电力电子行业，主要包括电力直流产品、电网检测与治理装置、电动车辆充电设备、风能及太阳能发电平衡控制产品及大功率LED照明产品等5大类产品。集团的主要客户包括中国的电网、铁路、发电、石化等大型公司。

　　根据最新的资料显示，本次上市，中国泰坦计画发行2.00亿股新股，其中约90%为国际配售，余下10%为公开发售。招股价为1.05至1.20港元之间，集资额介乎2.1亿至2.4亿港元。按每手2000股计算，入场费约港币2424元。集资所得将主要用于扩充产能、技术研发及一般营运资金。

　　据中国泰坦的初步招股档显示，集团的盈利增长稳定，2008及2009年母公司拥有人应占盈利为3,881万元及5,410万元人民币，分别同比升13.63%及39.40%。同时净利率也由2008年的22.13%上升至2009年的25%。我们预计2010年中国泰坦的母公司拥有人应占盈利将同比升38%左右至人民币7,455万元。

　　鉴于中国电力电子行业的广阔发展前景及中国泰坦的稳定盈利增长，我们给予其12个月目标价1.40港元，为2010年每股收益的13.2倍，较发行价上限1.20港元高出约17%，建议谨慎认购。

　　行业发展迅猛 竞争日趋激烈

　　得益于中国近年来经济发展迅猛，对能源的需求大幅上升，中国的能源行业目前是亚洲最大及发展最迅速的能源市场。中国政府的中长期目标是2000年至2020年期间中国的人均国内生产总值翻2倍，而同期的能源使用总量仅翻1倍，以提升能源效率及节能。

　　中国政府制定的第11个“5年计画”中，包括2006年至2010年期间推行农村电网建设及其他城市基础设施建设、进行铁路电网及其他专用电网建设。

　　在此大环境下中国的电力能源行业面临广阔的发展空间。由于电能需求不断提高，相关技术的不断突破，中国近年的电力消耗增速逐年下降。

　　但另一方面，作为能源消费大国，中国目前是仅次于美国的第二大耗电大国，全社会用电量近年来持续保持快速增长态势。截至2010年第1季度末，全国累计发电量及全社会累计用电量为9489亿千瓦时及9695亿千瓦时，按年分别同比增长20.8%及24.19%。

　　由于强劲的能源电力需求，对电力电子设备的需求也迅猛上升，行业竞争日益激烈。按照波特五力模型分析，电力电子设备制造行业的进入门槛较高，竞争激烈，而制造商的议价能力普遍较弱。

　　产品日趋多元 盈利增长稳定

　　在巨大的市场需求下，中国泰坦的产品销售增长稳定，具体看，其产品主要包括6大类，其中，电力直流产品系列是集团的主要产品，于中国直流电子行业排名第一。

　　从各类产品的销售情况看，电力直流产品是中国泰坦的主要销售来源。但我们注意到，近年来，电动车辆充电设备及其它产品占集团销售总额的比重在逐渐增加，电力直流产品的销售额占销售总额的占比由2008年75%大幅下降至2009年的60%。而2009年电动车辆充电设备同比大幅上升约232%至人民币1515.7万元，销售占比由2008年的3%上升至2009年的7%。

　　同时，自2008年以来，集团独家代理销售的PASS产品增长迅猛，该类产品来自一家义大利电力及自动化技术产品制造商。截至2009年末，PASS产品的销售额达到人民币4546.6万元，按年同比大幅上涨118.78%， 占销售总额的21%，比重较2008年上涨了约9个百分点。

　　总体看，中国泰坦的销售维持较快增长。2008年及2009年集团的销售总额分别同比增长约21%及23%至人民币1.75亿元及2.16亿元。同时，其股东应占净利润也由2008年的人民币3881.2万元上升至2009年的人民币5410.6万元，同比劲升39.41%。

　　同时盈利能力也在不断提升，毛利率及净利率分别由2008年的45.25%及22.13%上升至2009年的46.95%及25%。

　　资产规模增长强劲

　　从资产规模看，中国泰坦的资产规模保持较快增长，其总资产由2008年的人民币2.27亿元上升至2009年末的人民3.07亿元，较2008年末大幅增长23.45%。

　　同时，集团的总资产周转率也保持上升趋势，由2008年末的1.42上升至2009年末的1.57，这主要得益于其产品销售能力不断提升。

　　我们也注意到，中国泰坦的应收账款周转率有所放缓，周转天数近年来持续上升，由2008年的217.15日上升至2009年的258.66日，主要原因是集团的部分客户应付账款有所延迟。

　　不过，根据中国泰坦的报告，同其在A股市场的两家上市竞争对手相比，中国泰坦的应收账款周转天数处于中间水准。

　　风险

　　行业竞争激烈，盈利下降；

　　资金压力增大。

　　估值

　　总体看，中国泰坦的利润增长较为强劲，我们对其未来业务发展持较为乐观的态度。但其新增净现金流在2009年为负数，说明目前面临较大的资金压力，因此我们建议谨慎认购。

　　如果以招股平均价1.125港元计算，相当于我们预测的2010年市盈率10.6倍。我们给予中国泰坦12个月目标价1.40港元,较其招股价上限1.2港元高出约17%，相当于2010年市盈率13.2倍，以反映其良好的盈利增长前景，估值水准较为合理。

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