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　　京华山一  梁锦华

　　人和商业（人和）09 年度业绩基本符合我们的预测。期内纯利按年急升112%至40.4 亿元人民币。公司手头项目储备多达340 万平方米，预计10 及11 年度仍将保持快速增长，纯利料可分别按年上升19%及22%，至48 亿及58.7 亿元人民币。我们将10年度资产净值从先前的每股3.15港元调高25%至3.94港元。同时，12个月目标价从2.2港元调高至2.8港元，亦即较资产净值折让30%。鉴于人和的盈利前景明朗，且在地下商场发展领域具领先地位，故维持买入评级。

　　09 年度业绩理想。人和09 年度收入按年急升36.5%至41.6 亿元人民币，较我们的预测低48.4%。但若纳入郑州项目成批出售所产生的24.3 亿元人民币，则实际数字较我们的预测低18.2%，主要是由于潍坊、大连及大庆项目押后转让经营权所致。期内纯利按年激增112.2%至40.4 亿元人民币，与我们的预测基本一致。

　　手中持有350 万平方米的储备项目。截止到今年4 月底，人和共持有350 万平方米的储备项目，其中约88 万平方米为在建或翻新中的项目。公司最近在成都收购一个地下商场及与之相连的地下空间，总面积为90,500 平方米。因此，公司到第二季末时至少应持有97 万平方米的在建项目。

　　经营权转让比例料将在短期内超过30%。过往记录显示，人和的转让比例通常高于30%，而哈尔滨项目二/三期、贵州项目一期及郑州项目一期的转让比例更超过50%。我们认为管理层将在今后两年转让逾30%的经营权，以支撑高增长期的扩张。

　　透过债务融资应付扩张所需资金。管理层在5 月初提出发行高息五年期美元债券，但由于市况低迷，公司推后了债券的定价时间。一旦发行计划落实，则利息开支将随之加重。

　　每股资产净值从3.15 港元调高到3.94 港元。我们将10 年度资产净值预测从原先的每股3.15 港元调高25.0%至3.94 港元。同时，12 个月目标价从2.2港元调高至2.8 港元，亦即较资产净值折让30%。该股最新收市价为1.83 港元，目标价较之呈现53.1%的上升空间，或相等于较10 年度每股资产净值大幅折让53.6%。短期股价催化剂包括新项目获批。下跌风险则在于项目落成进度滞后、竞争加剧及投资者对其独特的业务模式缺乏理解。鉴于人和的盈利前景明朗，且在地下商场发展领域具领先地位，故维持买入评级。