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　　国浩资本  江智能

　　事件:物美2010年第1季度业绩低于预期。

　　2010年第1季度，营业额按年增长19%至36.5亿元人民币，推动因素包括同店销售增长11%及零售门店面积按年扩张17%。纯利按年增长20%至1.56亿元人民币，增速低于市场对其2010年全年纯利按年增长34%的期望。每股盈利因发行新股而按年增长17%。

　　综合毛利率稳定在18.7%，与2009年第1季度相同。然而，经营利润率从2009年第1季度的6.9%降至2010年第1季度的6.5%，主要因为分销、销售与行政费用按年增长29%。

　　分销、销售与行政费用上升主要是因为一间新配送中心筹备费用及扩张至天津的开张亏损。然而，新配送中心将在五月底达到充分使用，本行认为2010年下半年其对利润率的压力将减轻。新的配送中心是公司自营物流策略的关键，有助于提升同店销售增长与利润率。

　　公司建议转至主板，这将是A股上市的前奏。目前，公司60%的股份为内资股，并没有上市。公司计划将内资股在A股上市，向TPG/联想发行新股是其中一步。

　　本行预计2010年盈利按年增长25%，假设:1)单位面积营业额按年增长5%，主要由于同店销售增长10%;2)分销、销售与行政费用占营业额14.3%，高于2009年的13.8%;3）净利润率3.8%，与2009年持平，主要因为公司2009年9月份收购了美廉美超市的少数股东权益。

　　本行将2010年至2012年每股盈利预测更新至0.43元人民币、0.56元人民币及0.68元人民币，3年每股盈利复合增长率为24%。

　　物美现价相当于28.5倍2010年市盈率及22.2倍2011年市盈率，本行认为估值并不昂贵。

　　重申买入评级，目标价上调至15.75元，相当于25倍2011年市盈率。