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　　第一上海

　　玖源集团（827，买入）：干旱雨雪灾害和大化项目投产延迟影响2010年盈利表现，目标价调整至0.34港元，重申买入评级

　　2009年净利润亏损人民币719万元,逊于预期

　　09年实现收入人民币(下同)6.02亿元，同比下降8.01%，因产品价格下降和原料价格上涨，毛利率由23.9%降至11.5%，毛利6951万元，同比下降55.6%，净利润为亏损719万元，EPS为-0.001元。业绩逊于预期，主要是IFC认购期权公允值变动造成约300万元一次性亏损，另大化项目部分费用未能按资本化处理。

　　公司大化项目已建设及试车完毕，预期上半年内出产品

　　公司达州大化项目2009年4月底已全部落成，并试车完毕，由于普光气田调试延迟公司大化项目全面供气投料生产时间，预期大化项目5月内全面供气投料，按行业经验预期6月份可见尿素产品。投产时间晚于早先预期，据此调降大化项目2010年合成氨和尿素产量至18万吨和20万吨。

　　干旱雨雪自然灾害导致化肥需求和价格不振

　　2010年1季度化肥价格如预期回升，但南方干旱和北方雨雪严重影响春耕化肥需求，化肥价格二次探底更导致下游流通商采购更趋谨慎，尿素价格一度再次跌至1500元/吨水平，但随着成本提升及需求趋稳，目前四川尿素价格已回升至1630元/吨，预期5月的补种和追肥行情将带动尿素价格回升至1700元/吨。下半年尿素价格有望在成本（天然气涨价）和出口提升下小幅上涨。

　　公司计划年内投资建设达州大化二期项目

　　公司计划待达州大化一期40万吨合成氨和45万吨尿素项目稳定运行后，投资建设30万吨尿素二期项目，二期扩建和技改项目完成后，达州大化将形成50万吨合成氨和80万吨尿素的生成能力。

　　调整目标价至0.34港元，重申买入评级

　　由于达州大化投产时间和尿素价格不及预期，调整公司2010-2012年EPS预期为人民币0.013元、0.033元和0.045元，调整公司12个月目标价至0.34港元，目标价相当于2009-2011年动态23.3倍、9.0倍和6.6倍P/E，维持买入评级。