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　　中银国际

　　参加完公司组织的分析师会议后，我们对首长国际(0697)仍持乐观看法。在香港上市的钢铁企业中，首长国际是唯一一家拥有自有原材料供应的综合性钢铁企业。公司拥有福山能源24.5%的权益，并与澳大利亚吉布森山铁矿公司签订了铁矿石承购协议。考虑到对福山能源盈利预测的调整，我们小幅调整了首长国际2010年和2011年的盈利预测。当前股价对应8.3倍2010年预期市盈率、1.1倍市净率和5.8%的股息率，估值具有吸引力。我们认为，最近股价调整过度，建议投资者逢低吸纳。

　　公司公告，09年小幅盈利7,200万港元。期内钢材制造业务亏损11.8亿港元，而抵销其影响的正面因素包括：1)12月向福山能源(0639，买入)出售吉布森山铁矿公司(MGX.AU/澳元，未有评级)14.3%权益录得的11.1亿港元一次性收益；2)福山能源贡献的3,990万港元联营公司利润；3)造船业务利润3,120万港元。我们估计，其他业务贡献利润只有6,900万港元。

　　与09年上半年净亏损8.73亿港元相比，下半年公司实现扭亏为盈，录得净利润9.45亿港元。公司业绩好于我们预测的亏损2.24亿港元和市场预期的亏损2.45亿港元。剔除一次性收益，公司09年实际亏损10.42亿港元，大大超出市场预期的亏损2.45亿港元（我们认为，市场预期中并未包含一次性收益）。我们的预测包含了一次性收益，但我们预测的金额低于实际金额，从而导致实际业绩与我们预测之间的差异。尽管公司公告业绩超出市场预期，但由于剔除一次性收益后净利润低于市场预期，因此年报公布后，股价下跌了7.8%。

　　福山利润贡献为增长动力

　　考虑到福山能源盈利预测的调整，我们将2010年盈利预测小幅下调0.1%，将2011年盈利预测小幅上调4.1%。调整后，我们预计，炼焦煤和铁矿石总计将占公司2010年净利润的50%，而钢材制造业务利润仅占17%。未来，公司的盈利增长动力将来自福山能源的利润贡献和铁矿石交易收益。我们预计，钢材制造业务的销量增长有限。

　　最近该股股价受到今年1季度钢材产量不及预期及09年业绩欠佳的不利影响。我们认为，鉴于公司已将业务重点转向上游业务，而不再只是下游钢板生产企业，因此最近股价的调整并不合理。09年的业绩只是历史，并不能代表公司未来的盈利增长前景。当前股价对应8.3倍2010年预期市盈率、7.5倍2011年预期市盈率和1.1倍2010年预期市净率，估值具有吸引力。如果剔除所持福山能源24.5%股权的市值，钢铁业务估值只有51亿港元（6.52亿美元），对应2010年市盈率只有4.7倍，市净率只有0.46倍。我们维持对该股的买入评级。