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　　国泰君安（香港）

　　中国制药(01093 HK)：2010和2011年业绩将持续倒退，下调评级至“减持”

　　09年4季度收入季度环比增长3.9%至17.98亿港元，毛利季度环比增长12.2%至5.74亿港元，毛利率由09年3季度的30.1%下降至4季度的31.9%。主因费用控制逊于预期，4季度净利润环比下滑4.2%至2.14亿港元（相当于4季度每股季度盈利0.14港元和2009年全年盈利0.632港元），逊于我们预期。公司宣布每股派发末期股息0.24港元，好于我们0.20港元的预期。

　　预计2010年头孢板块的盈利能力将好转，成药业务的收入和利润皆有望在2010-2012年间实现可观增长。然而两者都无法弥补由维生素C系列价格下滑所带来的负面影响。青霉素系列方面，供大于求将致使产品价格和盈利能力在2010-2012年间处于较低水平。综合来看，我们预计公司2010年业绩将倒退23.6%，2011年业绩将进一步倒退15.3%。

　　自2003年以来，公司往前看12个月预测市净率的平均值约为1.02倍。当前公司基本面正在恶化，预计公司业绩将在2010-2011年连续两年下滑。下调6-18个月目标价至4.50港元，相当于11.0倍的11年预测市盈率和1.15倍的11年预测市净率，投资评级由“中性”下调至“减持”。