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　　工银国际  苏淳德

　　合景泰富去年实现订约销售76亿人民币，纾缓现金流压力。核心盈利亦由低谷回升至09年的6.76亿人民币。今年首季公司录得订约销售36亿人民币，同比大增500%。随着发展规模扩大和项目售价上升，预料公司今年业绩会更好。不过政策风险(尤其是对于合景泰富专注发展的高档房屋市场)将会对合景泰富今年余下三季的项目销售构成压力。维持“持有”评级，目标价轻微上调至6.5港元，基于较高的资产净值估计。

　　2010年盈利可创新高。根据我们估计，合景泰富今年交付楼面面积将同比增加44%至73.4万平方米，加上今年更多销售来自高档项目，核心盈利应将为12亿(人民币，下同)，同比增长77.8%。我们估计未入账预售预收款约为42亿，相当于我们估计全年房地产销售收入的60%-65%，相信在公司首次开发项目的城市(如成都和北京)中，大部份的项目销售反应理想。估计今年公司约有55%物业销售利润来自广州以外项目。

　　关注强劲销售势头的持续性。虽然合景泰富今年首季已实现订约销售36亿，但我们保守估计全年销售仅110亿，同比增长45%。我们估计项目售价持续上升已引起政府关注，未来会有更多收紧楼市的措施出台，尤其针对高档住房市场。我们关注专注发展高档房屋市场的合景泰富将会受到影响。

　　估值和评级。我们将合景泰富资产净值估计由240亿上调至270亿(每股9.34港元)，主要是考虑到项目售价上升。我们轻微上调目标价，由5.75港元上调至6.5港元，较我们估计的每股资产净值折让30%，主要反映政府可能有新措施打压高档住房市场，从而直接影响合景泰富的隐忧。

　　主要风险包括收紧住房政策和针对高档住房相关货币政策，以及广州亚运可能引致的项目建筑工程延误。