第一上海

　　银泰百货（1833，买入）：09年销售额同比上升31.4%，业绩超过市场预期

　　09年利润增长22.5%

　　银泰百货09年业绩公布，公司销售额为人民币64.1亿元，同比增长31.4%。同店销售增长16.7%。收入总额为人民币15.7亿元，同比增长28.4%。净利润为人民币4.62亿，同比增长22.5%。每股盈利为人民币0.26元。

　　进一步扩大门店面积

　　公司09年在浙江省开设5家新店铺，包括于09年1月开设的浙江舟山临城店、于09年4月开设的浙江杭州庆春店和浙江义乌伊美店、于09年9月开设的浙江金华银泰世界店，以及于09年 12月开设的浙江宁波江东店。凭借于浙江省的领先地位，公司致力在地区采购、市场推广、铺面管理、店铺经理培训和发展以及成本控制方面取得更佳的协同效益。此外，公司于09年12月购入湖北仙桃店，进一步扩大其店铺网络。

　　公司现正经营和管理合共21家店铺，总建筑面积为82.5万平方米。

　　预计今年佣金率会稳中有升

　　公司09年特许专营佣金比率约为18%，稍低于08年的19%，主要由于促销活动增加及佣金比率较低的新店的销售增加所致，以及由于结算服务费不再计入销售所得款项而转为计入其它收入。直接销售利润率由08年的22.4%略减至21.7%，主要由于推广活动增加及调配商品组合所致。

　　我们预计随着经济的回缓以及促销折扣的减少，今年的佣金率将稳中有升。

　　财务状况很健康

　　公司在09年专注于改善其财务状况和资产质量。公司出售了其于中国动向和中兴商厦的所有可供出售投资，并减持了联营公司百大的部分股权。上述的出售事项产生了合共人民币5.78亿元的现金所得款项。此外，公司于09 年7月出售其于北京乐天银泰的 50%合资权益，并于09年8月出售其于杭州湖滨国际的 50%合资权益。该两家合资公司持续亏损，预期短期内将不会产生利润。这些出售事项有助公司改善其流动资金和财务前景。

　　目前公司是净现金状态。预计今年和明年的资本开支分别是10亿人民币左右。

　　计划开拓北京市场

　　公司计划与京投银泰京投银泰组成战略联盟以进军北京市场。京投银泰是一家于上海证券交易所上市的公司，主要从事房地产开发业务。随着于2010年1月签署战略合作协议，公司已跟京投银泰成立正式的长远战略合作关系，并成为优先伙伴以经营由京投银泰开发在地铁站出口上盖的商业中心。我们相信与京投银泰的战略合作可为公司带来庞大潜力和战略机遇，以于北京市场拓展其业务。我们预计公司和京投将有10个左右的地铁上盖项目可以一起合作。

　　估值

　　银泰百货的平均店龄不超过3年，是家年轻的百货公司，在浙江省处于龙头地位。综合绝对估值法和相对估值法的结果，我们提升公司目标价格至8.96港币，此价格相当于2010年的25倍PE，维持买入评级。

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