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　　交银国际

　　09年盈利低于预期。09年报显示公司实现营业额7.05亿元，同比下降40.0%，实现归属于公司普通股东的净利润2.27亿元，同比下降23.8%。公司实现每股基本收益0.103元，每股派息0.05元。09年公司的电解镍产量仅完成5078吨，远低于7100吨的预定目标，同时公司09年电解镍和阴极铜的销售均价较08年分别下降30%和22.4%，导致公司盈利低于预期。

　　铜镍价格已出现恢复性上涨，公司盈利将迅速改观。公司以电解镍、阴极铜为核心产品，电解镍和阴极铜分别占公司营业收入的66.5%和25.3%。自2009年下半年开始铜镍出现恢复性上涨并持续至今，公司盈利将受益于铜镍价格的反弹而迅速好转。

　　独特二元供给结构将支撑电解镍价格中长期走强。国内金属镍供应较为特殊，主要由电解镍和镍铁两部分资源组成，其中占供应量约35%的镍铁产品冶炼成本高、生产稳定性较差。这一独特的二元供应结构将支撑电解镍价格长期走高。

　　公司已进入高速扩张期。公司阜康冶炼厂1.3万吨镍冶炼和1.2万吨铜冶炼项目技改已基本完成，2010年将投产。喀拉通克铜镍矿2010年选矿能力将提升至8000吨（镍金属量），而公司下属新疆亚克斯矿业2012年选矿能力也将新增4000吨（镍金属量）。公司未来三年的电解镍产能将提升至1万吨以上，矿产镍金属产量也有望增加至8000吨。

　　首次给予公司“买入”的投资评级。我们预计未来三年的电解镍价格分为为17万元/吨、17.5万元/吨和18.1万元/吨。则对应公司每股收益分别可达0.25元、0.32元和0.35元，2010、11、12年的净利润增长率分别可达140.2%、29.2%和10.2%。我们给予公司5.4港元的目标价，首次给予公司“买入”的投资评级。