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　　京华山一  李玉麒

　　业绩摘要：

　　工商银行（工行）公布2009年度纯利为1,286亿元人民币，按年增长16%或按季下跌8%。业绩基本符合市场预期，但较我们的预测低4%，主要是由于经营开支按年增长8.5%，从而导致减值准备前经营溢利较我们的预测低4%。

　　2009年度净息差按年下挫69个基点至2.26%，与我们的预测一致，因我们即预料到净息差将逐季回升。从2009年第三季起，净息差开始趋稳并回升，从第三季的2.24%大幅扩阔至第四季的2.37%。不过，尽管贷款按年强劲增长25%，且净息差自2009年第三季起反弹，但2009年度净利息收入却按年下跌6.5%至2,460亿元人民币。

　　资产质素依然稳健。尽管贷款快速增长，但不良贷款比率却下降0.74个百分点至2009年底的1.54%。减值覆盖率从2008年底的130%升至2009年底的164%。信贷成本仅42个基点，远低于2008年度的82个基点。

　　工行的资本基础雄厚，2009年底的整体资本充足率及核心资本充足率分别为12.36%及9.90%，均明显高于同业。该行的融资计划与中行相若，即发行价值250亿元人民币的A股可换股债券及不超过已发行股份20%的H股新股。管理层认为该计划可将该行的资本充足率在今后三年内保持在12%以上，故再无进一步融资需要。可换股债券的发行可将资本充足率提高30至40个基点，但摊薄影响（A+H）却最多不到7%。

　　令我们最感失望的是，尽管工行的资本基础相对强劲，但派息比率却从2008年度的50%削减至44%。管理层计划保留更多资金，从而减轻融资压力。

　　前景展望：前景乐观，建议买入

　　随着贷款定价能力加强及融资成本降低，我们预期工行的净息差将出现温和改善。此外，2010年信贷成本亦可望保持温和。我们认为融资规模应属可承受程度。该股最新收市价相等于2010年度市账率2.1倍，估值便宜，建议买入。