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　　申银万国

　　09年业绩符合预期。收入提升10.7%，录得197亿人民币，净利润提升26%，录得25亿人民币。每股盈利30分。净利润增速符合我们预期，略高于市场预期。

　　鞋类业务增长稳健，同店收入同比持续提升。鞋类业务收入同比提升21.4%，同店收入增速从1H09的7%提升至4Q09的10%。总的鞋类门店数达到6750家，净增加700家店。运动业务由于关掉300家门店，同比收入下滑2%。管理层对鞋类业务的收入给予15%增长，运动业务10%增长的指引。此外，年初到现在，鞋类业务的同店增长已经超过10%，势头良好。

　　利润率提升是2010年利润增长的主要驱动力。就鞋类业务，公司对于森达，妙丽，美丽宝的整合会继续推进，由于单店效率及同店收入增长的提速，整个鞋类业务的利润率有望继续提升。就运动业务，公司会持续注重“利润率”的提升而非“规模”，随着去库存过程的结束，运动业务的经营利润率有望显著回升。

　　维持增持并提升目标价至11.1港币。作为国内最大的鞋类零售商及运动分销龙头，百丽是内需提升的最好代表。较高的品牌价值、丰富的产品组合以及优秀的供应链管理，使得我们长期喜欢该公司。我们略微上调2010/2011年EPS至36分/45分，原来是35分/44分，主要反应了我们对于利润率更好的预期，同时引入2012年EPS54分。新的目标价11.1港币，基于未来三年21.7%的复合增长率，以及1.25倍的PEG。与目前股价相比，仍有18%的上行空间，维持增持。