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　　国元证券（香港）

　　联邦制药（3933.HK）2009年业绩评论：

　　09年业绩录得历史新高：09年，公司营业额同比增长23.6%至46.4亿港元；毛利同比增长26.9%至18.1亿港元；息税折旧及摊销前利润同比上升24.1%至11.2亿港元；权益持有人应占溢利同比增长25.9%至5.4亿港元；录得每股收益0.45港元，大大超过市场之前0.38港元的预期。

　　成本控制能力出众：在09年下半年中间体及原料药价格企稳回升的情况下， 09年下半年公司盈利达到4.1亿港元，是上半年的三倍多，这充分显示公司在中间体以及原料药业务方面的成本和规模优势。据公司资料显示，09年公司6-APA和7-ACA价格同比分别下降34%和11.3%，然而在公司良好成本控制下，中间体的分部利润率仍有6.8%，同比只下降0.8个百分点。销售量方面，6-APA和7-ACA对外销售量同比分别大幅增长51.2%和52.7%，在其他部分厂商停产前提下，公司中间体销售量却大幅增长，这也充分显示了公司在生产质量以及环保等各方面的优势。原料药表现也很出众，09年销售量大幅增长，其中半合成青霉素销售大幅增长91.7%。成本控制方面，09年在半合成青霉素价格同比下降27.3%的情况下，原料药分部利润率同比却增长了0.3个百分点至12.5%，实属难得。

　　销售能力日趋成熟，销售团队快速扩张：截止09年底，公司拥有28个制剂销售办事处，拥有近2700名销售人员。销售团队的扩张使得公司制剂产品在第三终端市场增长较快。09年公司制剂21.9%的增量中就有50%来自社区以及农村市场的增长。公司计划未来将进一步扩大销售团队至8000人左右，强大的销售能力和广阔的市场覆盖率必将使得公司制剂产品快速增长。

　　未来展望：中间体和原料药方面，受惠国家政策推动，预期需求会有所增长，公司市场份额有望继续增加，而价格企稳也使得毛利率保持稳定。制剂方面，公司计划2010年投资3亿扩产重组人胰岛素制剂，预计2010年下半年就可以推出市场，前期销售团队培训已完成，目前进入制剂销售的丰收期。公司整体计划是在未来三年，使得总销售额突破100亿，其中制剂销售额达到50亿。如能实现，那么公司将从传统原料药企业转型为大型制剂企业，届时公司的盈利能力和竞争力将会进一步提升，投资者可给予关注。