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　　京华山一

　　业绩摘要：

　　2009年度盈利优于预期。华润电力（华润）公布2009年度收入按年增长24.1%至332亿港元。经营溢利按年激增114.0%至75亿港元，主要归因于燃料成本仅按年增长9.0%至191亿港元（2008年度：+88%）。纯收入按年大涨209.6%至53.2亿港元（每股1.19港元），较我们预测的49亿港元高9.2%。董事局拟派末期息每股0.32港元，令全年派息达到0.38港元，相等于派息比率31.9%。

　　股本回报率保持高企。2009年电价平均上调5.4%至每兆瓦时414.1元人民币。2008年7、8月的两次电价上调（+每兆瓦时41.4元人民币），抵销了2009年11月电价下调每兆瓦时3.46元人民币的负面影响。平均电价上调，促使收入按年增长24.1%。华润的回报率仍然高于同业，2009年度股本回报率为16.4%。

　　单位燃料成本的降幅超预期。2009年度单位燃料成本按年降低12.9%至每兆瓦时208港元，跌幅较我们预期的11.0%更快（我们此前考虑到2009年第四季煤炭成本攀升的缘故）。管理层透过以下措施控制煤炭成本：（1）签订五年煤炭采购合同；及（2）建立定价机制，设定价格上限及下限。华润于2009年收购了山西省吕梁地区的多个现有运营煤矿，并预期这些收购将成为公司今后在山西进一步收购煤矿的平台。

　　前景展望：

　　维持买入评级，目标价19.00港元。尽管中国独立电厂的盈利前景低迷，但我们决定将华润作为首选，并维持买入评级，目标价19.00港元。我们预期华润将继续加强垂直整合，以控制利润率水平。在盈利调整之前，该股最新收市价相等于2010年度市盈率15倍及市账率1.9倍。