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　　中银国际  胡文洲

　　李宁09年净利润同比增长31%至9.45亿人民币，比我们和市场的预期高出4%。差异主要来自获得地方政府的补贴。核心利润同比增长24.5%至8.17亿人民币。根据2010年3季度订货会的初步结果，订单总额同比增长20%以上。2010年前两个月，同店销售额增速为6.5%，较09年4季度的3.8%和09年全年的负增长2.3%有所改善。由于订货会结果好于预期，我们将2010和2011年盈利预测分别上调了3.5%和2.0%。我们将目标价由25.00港币上调至32.00港币，对应21.5倍2011年预测市盈率。

　　支撑评级的要点：产品差异化和成熟的品牌组合；营销费用和有效税率上升导致利润率缩窄的压力有所减小。

　　评级面临的主要风险：中国的运动服饰行业竞争日趋激烈；体育用品需求可能不及预期。

　　估值：我们的目标价是基于21.5倍2011年预测市盈率；我们预计，2009-2012年间，核心利润年均复合增长率将达到26.3%。