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　　交银国际  蒋维松

　　纯利稍胜预期。09年营业额按年增长2.3%至15.3亿元（人民币，下同），比我们预期的16.3亿元低6.6%。每股盈利由08年的0.369元下跌至0.314元，按年减少15%，自招股以来连续第二年录得利润倒退。不过，有关数字仍比我们预期的高0.9%。派息率为30%，与08年相同。公司公布每股派息港币0.074元。

　　毛利率优于预期。09年毛利率按年增加0.7个百分点至27.8%，略低于09年上半年的28%。我们原先预期毛利率只有24.6%，预测毛利为4.02亿元，比实际的4.24亿元低。毛利胜预期，主要由于装饰纸和印刷纸的平均销售价格比预期高。

　　2010年预期每股盈利未有大变动。我们把2010年的预期每股盈利稍稍提升2%，由0.43元轻微调升至0.44元，主要反映09年及目前整体造纸业的平均销售价格比预期佳。

　　延后估值预测，维持“中性”评级。我们目前的目标价根据2010年每股盈利预期0.441元的7倍市盈率而定，反映由08年至11年3年的每股盈利年复合增长率为10%。我们现阶段对群星纸业抱有以下忧虑：（1）木桨价格近日攀升，令毛利率前景黯淡；（2）公司早前宣布有意涉足风电业务，2010年的扩充计划未明朗，加上现金充裕，令我们担心。我们希望群星将继续专注于造纸业务，制定清晰扩充计划，并投资稳健业务。