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　　申银万国

　　阿里巴巴昨天发布了其2009年的业绩，年度EPS达到人民币0.20元，基本上符合我们的预期（0.19元）。实际EPS和我们预期的差异主要是来自2009年公司税率的下降。由于公司被认定为重点软件企业，税率享受10%。

　　阿里巴巴的GoldSupplier高速增长，增加11000户达到96000户。虽然涨势凶猛，但是我们对于公司2010年的经营保持谨慎的态度。其原因如下。

　　第一，阿里巴巴决定延长其投资计划来保持长期的增长，并再增加3%的毛利投入到其业务拓展领域。连续的投资和价格的下降反应了行业竞争的激烈。公司预计2010年公司的毛利率还会下降3%。2009年净毛利率达到31.3%，比2008年下降了13.2%。

　　第二，我们认为公司的注册用户数增速会下降。公司的注册线上商店的增速很快，但是注册用户数的增速却有些减缓。这意味着一个卖家所对应的买家会下降，从而限制的付费账户的增长。

　　最后，公司的估值太贵。如果公司以未来三年35%的CAGR增长，目前的估值也是60倍于2010年的EPS。所以考虑到更低的毛利率与放缓的增速，我们下调公司2010E-2012E的EPS至人民币0.27,0.38和0.50元。我们在2009年11月11日发布的报告里面所做的预测为2010年0.30元，2011年0.47元。同时我们下调阿里巴巴的评级，从增持下降到中性,新的目标价为17.2港币。