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　　工银国际  陈梓汶

　　我们维持对恒安的“买入”评级，并根据30倍2010年预计市盈率计算，把目标价从52港元上调至61港元。虽然公司面对原料价格上升，但因累积了低价的木浆库存足够生产至2010年上半年，故毛利率压力并非迫切的问题。再者，新产品的推出及产品组合改善均能弥补原料成本增加的负面影响。公司现价为26倍2010年预计市盈率，我们认为现估值并不昂贵。

　　廉价木浆库存足够生产至2010年上半年。由于恒安有充足财力并充份了解商品市场，公司于2009年中以低价采购大量原料，库存足够使用至2010年第2季。因此，2010年上半年底之前恒安的纸巾业务也不会有利润受压的问题。我们认为公司将密切监测市场动向决定是否在今年稍后时间提高产品价格。石化产品–恒安另一主要原料–的价格升幅温和，我们认为对恒安的卫生巾和纸尿裤业务的利润影响不大。

　　纸尿裤销售回升。恒安于2009年7月推出新系列产品“超能吸”，至今销售表现符合预期。公司视此新产品为2010年的盈利增长动力。我们估计2010-2011年度纸尿裤销售可同比增长23%-24%。

　　重申“买入”。我们认为恒安现估值26倍2010年预计市盈率并不昂贵。为反映产品利润率并无受压和税率下降的利好因素，我们将2009-2011年恒安的盈测温和上调2%-4%。目标价由52港元上调至61港元，相当于2006-2009年高增长期平均市盈率(30倍，旧目标价为25倍)。恒安能妥善管理原料成本，而且有能力达到28%的3年盈利复合增长目标，我们预期市场会继续对恒安进行重估。

　　风险因素：1)原料成本上涨可能令利润收窄；2)经济放缓令消费需求逊预期；及3)来自国际同业的竞争激烈。