交银国际  何志忠

　　上海外滩商业地块创最高总代价纪录，但较预期为低。备受关注的上海外摊商业地块早前正式以92.2亿元人民币的作价，售予上海证大置业(755.HK)。尽管以总代价计算，是次销售创下内地单一商业地块的最高成交纪录，但最终之成交价只较底价90亿元人民币高出2.4%，更逊于市场原先估计将超逾100亿元人民币的预期。

　　然而，我们认为作价属合理水平。连同建筑费、利息成本等其它支出，我们估计项目最终的平均总成本约达40,000元人民币/平方米。以现时当地的商业项目平均售价为50,000-60,000元人民币/平方米而言，我们认为买家有机会录得约录35%毛利率的盈利空间。此外，由于这个项目的土地总代价金额庞大，加上中央政府在上月收紧有关支付土地款的规则(首付比例调高至50%和重申缴付期限为1年)，降低了开发商的购地意欲，亦减低了创出天价成交的机会。因此，我们并不认为要以“失望”来形容这次卖地成绩，其成交价即使未致便宜，唯亦可算是属于合理水平。

　　我们认为卖地成绩反映开发商转趋理性和谨慎。传统而言，土地拍卖被认为是反映开发商对后市看法的指标，所以成交价比预期低将被视为是负面讯号。尽管如此，与去年第三和第四季度屡创天价成交的热情相比，我们认为现时的竞投土地气氛只反映出开发商转趋理智和谨慎，在今年满布荆棘和挑战的行业环境下，开发商不再盲目抢占土地储备。

　　因此，我们认为这次卖地结果不会对行业带来严重的负面影响。我们仍然维持短线股价反弹可能在三月和四月份出现的看法，而行业基本面则没有重要变动。