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　　中银国际

　　鉴于餐饮企业的经营环境有所改善，同时味千中国(0538)采取了严格的内部成本控制措施，因此我们预计09年下半年味千的经营利润率获得大幅提高。其规模经济可能引发向上重估，并使其重获估值溢价。基于24倍2010年预测市盈率，我们将目标价由6.35港元上调至8.25港元(昨收7.2元)，并维持对该股的买入评级。

　　规模经济开始显现

　　我们预计，在即将公布的09年年报中，公司的利润率会有所上升。尽管最近公司并没有上调菜单价格，但我们认为，食品成本下降将使公司毛利率由08年的67.8%上升至09年的69.5%。更为重要的是，我们认为，得益于严格的内部成本控制和09年下半年经营环境的逐步改善，规模经济将使公司09年经营利润率大幅提升。08年业绩不佳导致投资者对管理层的执行能力生成了怀疑，从而使公司估值下降。我们认为，可喜的利润率提升将引发对该股的再一次重估，并使其重获估值溢价。

　　我们认为，2010年的主要增长动力包括网络扩张和店面经营效率的改善。我们预计，截至09年末，公司拥有约400家餐厅，2010年和2011年还将再分别增加120家和100家。2010年大部分新店将位于公司当前已经进入的市场，这将带来更大规模的经济效益。

　　我们认为，2010年毛利率将面临一定压力，因为预期通胀将卷土重来。因此，我们预计2010年毛利率将下滑1个百分点至68.5%。公司毛利率受食品价格的影响并不是很大，这主要是由于公司毛利率很高且每一种原材料在销售成本中所占的比例都不大。举例来说，猪肉制品、海鲜、面粉和食用油在销售成本中所占的比例分别仅为10%、8%、6%和3%左右。

　　我们的2010年毛利率预测是基于猪肉制品、海鲜、面粉和食用油等主要原材料的价格上涨10%-15%，菜单价格上调1%的假设。08年6月至今，公司还没有调整过菜单价格。我们认为，如果重新回到通胀，那么公司在2010年下半年上调菜单价格并不困难。然而，我们认为，店面经营效率的改善将有助于抵消毛利率下滑的不利影响，因为我们预计2010年同店销售额将有所提升。

　　新品牌反应佳业绩喜人

　　12月3日，公司在香港国际金融中心商场开设了旗下第一家针对高端市场的日本拉面新品牌─和歌山。和歌山拉面的人均消费在150港币-180港币左右，大大高于香港地区味千拉面的人均消费59港币。在没有任何重大推广活动的情况下，该店12月份的销售额已达到140万港元，明显高于香港地区味千拉面的月均销售额77万港元。我们认为，新品牌试营业得到的积极反响让我们对公司未来的多品牌战略更加充满信心。

　　公司07年3月上市时的市盈率为25倍，较大家乐集团(0341，买入)溢价35%左右，这主要是由于其稳定的业务模式和在中国内地已经建立起来的市场地位。但是，08年上半年，公司的经营利润率有所缩窄，这导致投资者对管理层在快速扩张方面的执行能力生成了怀疑，从而使公司估值急剧下降。09年4月，公司估值已较大家乐集团折让20%。

　　09年上半年，经营利润率的提升使得公司估值重新回到同业平均水平。我们认为，09年下半年业绩的进一步改善将引发对该股的再一次重估，并使其重获估值溢价。基于24倍2010年预测市盈率(较香港同业的平均水平溢价30%)，我们将目标价由6.35港元上调至8.25港元，并维持对该股的买入评级。