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　　大福证券   徐志杰

　　浙江玻璃(0739)是平板玻璃、深加工玻璃及纯碱生产商；纯碱是生产玻璃的主要原材料。该公司专产电子工业用超薄玻璃(介乎4至12毫米之间)及大厦外墙用超厚玻璃(12毫米厚或以上)。该公司于浙江省经营10间平板玻璃生产厂房及13间深加工玻璃生产厂房，并于青海省拥有纯碱生产设施，年产能为120万吨。由于中国玻璃业产能过剩及严重倚赖重油，浙江玻璃的盈利自该公司于2001年上市以来极为波动；重油是用于生产玻璃的主要物料，占浙江玻璃销售成本40%。我们最近与该公司的管理层会面以讨论其业务前景。

　　09年上半年，受下游需求疲弱影响，玻璃的平均售价下跌，导致浙江玻璃录得净亏损人民币1.91亿元。虽然玻璃的售价自9月起回升，但管理层预期该公司09年全年亏损将仅收窄至约人民币1亿元，而其平板玻璃、纯碱及深加工玻璃的全年产量将与08年相若。

　　平板玻璃当前的平均售价较09年上半年上升51%至每重量箱人民币85元(1个重量箱= 50公斤)。虽然，由于重油平均售价较09年上半年上升33%至约每吨人民币4,000元，故该公司的毛利率仍然受压。

　　09年下半年纯碱的平均售价约每吨人民币1,050-1,100元，较09年上半年下跌8%-13%。该公司生产两类纯碱，分别为轻质纯碱及重质纯碱。轻质纯碱用于生产清洁剂及氧化铝，氧化铝是生产铝材的原材料；而重质纯碱用于生产平板玻璃，当前占浙江玻璃纯碱销量的80%。该公司第二间纯碱生产厂房的年产能为120万吨，该厂房将于2010年投产。管理层预期明年的纯碱需求将依然疲弱。

　　该公司的流动资本及债务情况令人十分担心。该公司近年运用大量资本开支积极扩展业务，其流动资本指标如当前的流动资金比率及现金比率均分别由03年的0.85倍及0.59倍显著下跌至08年的0.73倍及0.27倍。偿债率中的债务与资本比率及利息覆盖比率亦分别由03年56%及13.2倍恶化至08年的224%及2.4倍。该公司09年上半年净债项为人民币43亿元，包括短期借贷人民币26亿元。世界银行集团的国际金融公司会否继续向该公司提供财政援助对该公司的存亡至关重要；国际金融公司是持有浙江玻璃13.7%权益的主要股东兼主要债权人。于08年，一名不知名的第三方向该公司及管理层提出诉讼，声称后者拖欠款项人民币5,000万元。虽然管理层认为有理由就有关诉讼提出抗辩，但显然该公司的负债情况实在令人怀疑。

　　虽然该公司的市净率低至0.67倍，但因其偿债及流动资本前景模糊不清，我们建议沽售该股，并将该股暂时剔出我们的研究范围。我们看好业内的信义玻璃(0868,买入)。