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　　交银国际

　　股份：北京京客隆(814.HK)

　　9M09净利润同比跌6.7%至1.13亿元，跌幅虽比1H09度的7.9%略为收窄，表现略逊预期。零售业务营业额同比微升1%至24亿元，第三季开设了一家超市及一家便利店。批发业务营业额倒退5.5%至25.8亿元，跌幅较上半年度收窄。虽然总营业额同比下降2.5%，但第三季度毛利率同比明显上升，带动整体毛利率同比上升0.6个百分点至14.2%。经营成本同比增15.6%，在营业额倒退的情况下，经营利润率同比下跌0.15个百分点至5.15%。

　　3Q09净利润跌3.8%。营业额同比下跌1.5%，批发业务减少高档酒及食用油销售，使批发业务营业额减少5.4%，零售业务方面，同店销售仍处低单位负数，表现逊于预期。集团透过持续优化商品结构、整合零售及批发业务、加强独家代理商品批发，零售及批发毛利率于第三季环比上升，9M09零售毛利率回复至16.7%，接近金融风暴前水平。

　　调低盈利预测。集团计划今年开设2家大卖场、8家超市及10家便利店，截至9月底，只开设了1家大卖场、3家超市及4家便利店，我们忧虑未必能够达标﹔第三季同店销售仍未转正数，较预期低﹔考虑到对营业额、毛利率及经营开支的调整，我们分别调低FY09F-FY11F每股盈利1.3%、4%及6.9%。

　　下调评级至中性。原因﹕(1)我们关注集团零售业务开店速度存有未能达标风险，第三季同店销售增速亦低于预期，低于竞争对手物美(8277.HK)的7.2%﹔(2)今年股价已上升123%，考虑到下调盈利预测后，FY10F股息率跌至5%以下，已没有之前那么吸引﹔(3)预期09年市盈率仍较同业加权平均预期09年市盈率折让47%，与历史平均折让水平37%差距收窄﹔(4)我们相信食品CPI上升趋势可持续到明年中，但相信不会出现急升情况，部份利好因素已反映于股价中。我们仍按跟同业加权平均预期市盈率历史平均水平折让，将目标价上调至6.90元，但上升空间只有11.5%，将投资评级下调至“中性”。