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　　大福证券 左国光

　　由于大成生化产品的价格及销量下跌，故该公司于09年上半年录得净亏损9,100万元，表现令人失望，远逊于该公司在08年上半年录得纯利6.02亿元。该公司的营业额减少29%至34亿元，其上游及下游业务占该公司总收入的比例为31:69。该公司09年上半年出口销售业务占其总销售额15%，其产品分别出口至亚洲(52%)、欧洲(20%)、北美及南美洲(23%)、澳洲(3%)及非洲(1%)。

　　大成生化09年上半年的收入主要来自销售氨基酸及玉米提炼产品，而期内该两项产品的销售额分别同比减少10%及30%至17亿元及11亿元。由于玉米淀粉的价格及产量均下跌，导致该公司上游产品的毛利率下跌11个百分点至8.3%。随着玉米价格由09年上半年的平均每吨人民币1,450元上升至每吨人民币1,600元，加上市场对饲料及饲料添加济的需求逐渐改善，有利赖氨酸的价格偏稳，故我们预期大成生化09年下半年的毛利率将逐步回升。

　　石油价格下跌对生物化工醇的价格造成不利影响，导致大成生化的生物化工醇存量过剩。若计及一次过的存货拨备6,100万元，该业务于回顾期内录得毛损4,500万元，相对08年上半年录得毛利率38.6%。随着原油价格回升，市场对生物化工醇的需求亦有望回稳。

　　大成生化于09年年中录得净负债44亿元，相当于净负债比率61%，明显高于08年年底的55%。该公司净负债中约56%即32亿元将于2010年年中到期。该公司09年上半年的资本开支达1.30亿元，估计全年资本开支为2.00亿至3.00亿元，预期该公司2010年的资本开支亦将维持于相若水平。

　　我们将大成生化的09年销售预测调低45%至76亿元，并将其盈利预测调低59%至2.10亿元。此外，我们将该公司的2010年盈利预测维持不变。由于石油价格趋向上升，市场对作为石油替代品的生物化工醇的需求应可回稳。预期大成生化的盈利复苏周期即将展开，按相对便宜的2010年预计市盈率8.9倍计算，我们将该股的目标价调高至2.37元。