国泰君安(香港) 冯丹丹
汇源果汁扣除可转债公平价值变化和可转债汇兑损益后,上半年净亏损2.66 亿元人民币,去年同期为净利润1.18 亿元人民币。亏损的主要原因是1)收入下跌32.0%,其中销量下跌25.6%,平均售价下跌7.8%;2)分销及行政费用上升34.8%,主要包括经销商激励增加、存货和坏账拨备增加、以及空置生产设备产生的折旧增加。
尽管公司上个月发布了盈利亏损预警,但上半年亏损幅度仍然高于预期。 公司预计下半年销售将恢复增长,主因可口可乐并购失败对经营的负面影响已逐渐消除,目前公司已调整经营策略。不过,考虑到公司短期内销售人员扩张迅猛,从08 年底的1160 人扩充至09 年6 月底的6600 人以及目前的12000 人,我们预计成本控制将面临较大不确定性。下调09 年盈利预测至亏损,下调10、11 年盈利预测61-65%。
考虑到公司盈利前景较弱,短期并购前景亦不明朗,我们将目标价由6.3 港元下调至4.8 港元,对应1.5 倍09 年PB。投资评级由“中性”下调至“减持”。