申银万国 陈国喜

　　吉利汽车(00175.HK)2008年业绩与我们的预测相符，期内的汽车销量增长4%，平均每辆车售价上涨12%；来自汽车销售业务收入增长16%；公司2008年的总收入为人民币43亿元，净利润为人民币8.8亿元。除去一次性因素，公司2008年的净利润为人民币6.4亿元。

　　自2008年起，内地中部地区成为保持汽车需求强劲的主要动力，定价低于9万元人民币的车型占中部地区汽车销售量的46%。吉利的自由舰、金刚和远景处于该价格区间，我们预测，吉利国内汽车销售在2009年有望增长15.4%。

　　另外，由于中部地区相对较低的购买能力，小型车占比在2009年将上升。据悉，内地市场小型车比重已经从2008年的60%上升到2009年一季度的70%，车型结构的变化将给主要厂商包括东风和骏威带来利润增长的压力，但是，吉利由于之前100%销售来自小型车，所以不会受到车型结构变化的影响。

　　自战略转型以来，我们认为吉利的基本面已经得到改善。较高档次车型占销量的比重在2008年已经达到76%；平台战略使得30%的零部件在不同的技术平台之间可以共用，从而节省了5%-10%的成本；毛利率在2008年已经达到15.2%的水平；吉利的ROE也已经达到与东风和骏威相当的20%的水平。

　　在假设出口下滑75%的情况下，我们预计吉利2009年汽车销量下滑3.1%至19.9万辆。因此，公司的净利润在2009年和2010年将分别是人民币8.9亿元和人民币10.7亿元，对应EPS为人民币0.14元和0.17元；目前其估值为6.4倍的2009PE和5.3倍的2010年PE，远低于东风和骏威的估值。基于公司优良的车型结构和低估值，我们维持其“增持”评级。