大福证券 方婉雯

　　我们首次评论特步，并建议买入该股。特步的特点是其时尚运动服平均售价普遍较其同业为低，而该公司亦采用娱乐及体育双线行销策略。特步的市盈率估值较李宁(2331.HK,$12.80,买入)、安踏体育(2020.HK,$4.97,买入)及中国动向(3818.HK,$2.93,买入)等较大型同业为低，预期特步凭借其持续扩展的零售网络，该公司将可录得与该等较大型公司相若的增长。我们给予该股的目标价为2.84元，相当于较便宜的09年预计市盈率10倍，并较运动服行业的平均09年预计市盈率12倍折让20%。该折让仅反映特步的公司规模相对较小。

　　特步的08年业绩强劲，其营业额同比飙升110%至人民币29亿元，而其毛利率亦由32.5%增加至37.1%。该公司的盈利同比大涨129%至人民币5.08亿元。特步的增长乃主要由于该公司品牌的知名度提升及其零售网络迅速扩展所致。特步的零售网络遍及全中国31个省份、自治区及直辖市，该公司于08年增设885间店铺，令其店铺总数增加至5,532间。特步的资产负债表强健，该公司于08年年底拥有净现金人民币20亿元，足以于可见的将来应付其业务扩展的开支。

　　特步品牌的营业额同比大增117%至人民币26亿元，占该公司总营业额的91%，该升幅乃主要来自其鞋履及服装的销量及平均售价的增长。特步品牌服装占该公司总营业额的42%，在其销量同比增加145%至2,100万件及平均售价同比上升7%至人民币56.4元所带动下，该业务的营业额同比上涨164%至人民币12亿元，而其毛利率亦轻微增长至38.1%。特步品牌鞋履占该公司总营业额的47%，在销量同比增长76%至1,800万对及平均售价同比上升5%至人民币73.2元下，该业务的营业额亦同比攀升85%至人民币13亿元，而其毛利率则轻微增加至35.6%。

　　特步实施多元化品牌策略，该公司于07年下半年推出迪士尼运动系列及柯林品牌，占该公司08年总营业额的8%，受其销量增长所带动，该业务的营业额大幅增加302%至人民币2.41亿元。该两个品牌的鞋履及服装毛利率均较特步品牌优胜，分别为49.6%及39.5%。其鞋履及服装的销量亦分别同比大涨450%及312%至100万对及160万件，然而，其平均售价则分别同比下跌4%及14%至人民币86.7元及人民币82.6元。

　　特步的地理位置优越，其43%的店铺均位于华东及华南地区，而省市的国内生产总值增长乃较全国的水平为高。江苏、安徽及湖北的2008年平均国内生产总值增长约为13%，而全国增长则仅为9%。与李宁、安踏体育及中国动向等同业相比，特步产品的平均售价仍处于最低水平之一，而这正是该公司于二线及三线城市发展的优势。

　　展望将来，特步将扩展其零售网络至香港及澳门。该公司计划于09年增设800-1,000间特步及其他品牌的零售店铺，并于西安、山东及北京等地区成立约15间旗舰店。特步于内地发展迅速的城市扩展分销及零售网络，将继续是该公司日后盈利增长的主要动力。