大福证券

　　于审阅中海发展(01138)逊于预期的08年业绩，以及其今年内地乾散货运输合约的运费后，我们已将该公司的09年盈利预测调低43%至27.59亿元人民币。按照预计市盈率10.9倍计算，该股的目标价为10元，由于预期该公司将受惠于内地能源消耗方面强劲的商品运输需求，故该股看来依然吸引。

　　虽然中海发展的08年收入增加39%至172亿元人民币，以及其盈利上升18%至53.73亿元人民币(即为每股盈利1.59元人民币)，但航运市场急剧下滑令该公司于08年第四季的纯利减少至6.47亿元人民币，较08年第一至第三季的平均季度盈利15.75亿元人民币低59%，按同比计算则下跌45%。

　　为保存财政实力，中海发展将其今年唯一的每股末期股息同比大幅削减40%至0.3元人民币，相当于派息率减半至19%。

　　由于乾散货及石油的货运量分别增长33%及7%，抵销煤炭的货运量减少8%，故中海发展于08年的总货运量上升6%至2293亿吨海里。因此，上述3种产品的货运量比例由07年的17：45：38改变为08年的22：45：33。

　　中海发展于08年的总经营成本同比跃升25%至91.5亿元人民币。虽然营运效益提升令该公司的单位燃料消耗同比减少5%，但燃料价格急升导致其燃料开支大增34%至39.7亿元人民币，占其经营成本的43%，同比上升3个百分点。

　　煤炭运输继续是中海发展整体毛利的最大来源，占该公司整体毛利高达55%水平，而石油及其它乾散货的运输业务，则分别占该公司利润的29%及16%。

　　此外，受惠于货运量及运费上升，中海发展合营企业于08年的盈利贡献同比增加1.2倍至5.32亿元人民币。中海发展与其于石油及钢铁行业的部分客户成立合营企业，以确保其长远的业务关系。于08年年底，该等合营企业的总运载能力相当于中海发展本身运载能力的12%。

　　中海发展09年内地乾散货运输合约的平均运费同比下跌39%，而其货运量亦同比减少34%至5865万吨。由于乾散货运输占中海发展08年总收入约一半，故该运输分部的贡献大幅减少将严重拖低该公司的09年盈利。