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京华山一
受累于上周一(3月9日)美国银行股及汇丰控股(0005)的暴跌,恒生银行(简称恒生)亦重挫至67港元。我们认为跌幅过度,因该行未涉足欧美市场、不持有“毒资产”、且资本基础强劲。从08年度业绩推断,该行09年度核心盈利及贷款减值将承受更大压力,因当前宏观环境将较08年甚至1997年时更为严峻。因此,我们将该行09及10年度每股盈利预测分别下调9%及15%,但该股估值依然吸引,且09年度派息规模削减22%的幅度应属温和。维持买入评级。
09年资产质素压力料纾缓
恒生08年度盈利按年下跌23%,较我们的预测(-19%)及市场预期(-15%)逊色。业绩中最大的意外主要在于贷款减值准备按年激增143%,但核心盈利仅按年下挫10%,略跑赢我们的预测(-13%)。信贷支出将继续急升,但影响应在可承受范围内。我们认为09年的宏观环境将较1997年亚洲金融危机时更为严峻,因此,我们将恒生09年度贷款损失预测调高至30亿港元,相等于按年激增111%。在我们的最坏情景分析中,该行的信贷成本将超过1997年,但股本回报率仍可维持在22%的较高水平。管理层在08年进行大规模贷款减值准备,应有助纾缓09年度的资产质素压力。
恒生持有的债券投资于08年度录得13.75亿港元的减值损失。我们认为这应是一次过项目,且09年度的损失规模应很有限,因该行已对财资业务进行去风险化操作,并转而投资信贷评级高的票据。
核心盈利续承受压力
恒生08年度营业额及核心盈利分别按年下挫7%及10%。我们认为09年经营环境依然困难,预期净利息收入及手续费收入将进一步下滑,但由于股票投资的市值计价损失缩小,交易盈利或将出现反弹。同时,09年度经营开支的增幅料将保持在2.4%以内。