丽珠集团华侨城A等八只热股点评

　　华侨城：具有较强安全边际

　　华侨城A(000069)发行方式、预案出台的时间点等基本符合我们预期，但融资规模比我们预想的要少些。我们预计，增发相关的主要事宜有望于2008年年底之前基本完成。

　　拟注入资产的2008年财务数据都将全部合并，而控股股东承诺参与增发体现出其对上市公司的信心和支持。此次资产注入完成后将进一步强化独特的经营模式，显著提升核心竞争力。

　　我们预计，此次增发规模约为5.93亿-6.92亿股。据此假设，考虑上述资产注入和全面摊薄，则分别增厚2008年每股收益约0.27-0.34元。资产注入将大幅提升上市公司业绩和价值。

　　我们维持之前的盈利预测，即2008-2009年每股收益分别为0.64元、0.96元(已考虑了资产注入，并假设募集资金83亿元，增发6.38亿股)，净利润同比增长155%、50%，其中房地产仍将成为公司最主要利润来源，约贡献了80%左右的净利润。

　　我们采取Sum-of-the-Parts法，经测算，华侨城的合理估值约在20.9-28元之间。目前华侨城A的股价不到14元，剔除旅游业的合理估值约5.1元，地产业务的估值约为9元多。相对于我们对其房地产RNAV测算18.2元而言，假设不考虑销售量的变化等其他因素，简单测算，则意味着未来华侨城项目的售价较我们目前的预测或者说目前的售价要下降近50%。而通过调研，我们发现，目前华侨城各房地产项目售价几乎没有多大下降，而且近期公司也不太会降价。因此，我们认为，相对于其合理估值，目前股价已具有较强吸引力，或者说目前股价具有较强的安全边际，估值明显低估，我们维持“买入”的投资评级。

　　不过，由于公司此次融资方案达到约83亿元，且全部是通过公开增发的方式，我们担心在当前弱市行情中，这样的方案出台短期内可能会对股价有一定的影响和冲击，我们提醒投资者注意风险，下跌或提供了良好的介入时点。

　　(申银万国 陈海明)

　　滨江集团“破发”后有无潜力？

　　5月29日登陆中小板的滨江集团(002244)可谓生不逢时，上市仅八个交易日便跌穿发行价。受整体大盘暴跌拖累，该股昨日跌破其发行价20.31元，最低跌至19.53元，收报20.45元，成为今年以来中小板首只“破发”股。在“破发”之后，滨江集团估值高不高？　　

　　杭州地产龙头企业

　　滨江集团是杭州房地产市场龙头企业之一，连续三年蝉联杭州房产销售榜冠军，2007年商品房销售份额占杭州主城区市场的7.66%。公司在2008年全国房地产百强企业综合实力排名第41名，在杭州地区的房地产企业中仅次于绿城房地产和广厦控股。

　　滨江集团现有土地储备大部分位于杭州，建筑面积总计235万平方米，权益建筑面积194万平方米。其中，约70%定位于高端物业，分布在杭州钱江新城、市中心、千岛湖等区域，土地附加值高，盈利能力很强。并且，公司的土地储备大都在两三年前取得，成本优势明显。

　　滨江集团上市首日仅上涨19.65%，创造了2005年6月以来中小板新股最低首日涨幅。滨江集团上市当日表现过于平静，同比一年之前，比它规模小的杭州房企广宇集团，上市当日股价表现则可以用“风起云涌”来形容：发行价10.8元，首日最高价为21.48元，涨幅达到98.8%。

　　“破发”之后估值不高

　　在众多券商研究员眼中，在“破发”之后，滨江集团估值并不高。　　

　　国泰君安研究员孙建平、任旭认为，滨江集团定位杭州中高档房地产开发，2006、2007年住宅开发收入占总收入90%以上，受益于杭州房价上涨，住宅毛利率高。预计2008年公司主营收入主要来自金色海岸项目，2009年收入主要来自万家花城1期全部、2期部分，滨江千岛湖别墅和新时代广场四个项目，预计2008、2009年每股收益分别为1.17元、1.85元。作为杭州区域市场龙头之一，在土地储备质量、盈利能力等方面有一定竞争优势， 20倍2008年动态合理PE对应的目标价是23.40元。

　　联合证券研究员鱼晋华认为，尽管滨江集团的项目比较集中于杭州市场，但仍可较好的抵御单一市场波动风险。首先是高达38亿元的预售款，已相当于公司2007年结算的住宅销售收入的1.6倍，将为2008年和2009年的业绩提供较好的安全边际。其次，公司的土地成本与项目预期售价相比有明显的成本优势。即使是地价总额高达36.3亿元的杭汽发项目，依然会为公司带来良好的回报。再次，高性价比的中档住宅与高附加值的高档住宅，将分别为公司贡献较快的周转和较高的利润水平。测计公司未来三年每股收益分别为1.18元、1.56元、2.12元，复合增长率34%。公司每股NAV为25.90元，如果按市场目前平均给NAV打8折-9折来定价，则公司的合理定价区间应该在20.72元至23.31元之间。

　　广发证券研究员花长劲认为，近三年，滨江集团净资产收益率分别为30.05%、44.02%和40.92%，平均为38.33%。2007年，公司房地产业务毛利率水平为43.25%，高于行业上市公司36.84%的平均水平。公司的高毛利率水平主要得益于经营区域房价的快速上涨以及公司土地成本的低廉。目前公司的土地储备成本与市场房价仍有较大的差距，因此公司的高毛利率水平仍可维持。公司期间费用率仅为3.95%，远低于行业平均水平。预计2008年公司实现主营业务收入约30.37亿元，每股收益1.17元；2009年主营业务收入约33.22亿元，每股收益1.403元。综合各种估值水平，花长劲认为公司股价合理水平应该在16.26-27.08元之间。给予“持有”评级。

　　申银万国研究员江征雁预计滨江集团2008-2010年每股收益分别为1.51元、2.20元和4.59元，三年净利润的复合增长率为71%。假设贴现率为8%，房价年涨幅为0，计算得到公司RNAV为23.79元。综合考虑，江征雁认为滨江集团上市的合理价格为22.01-23.80元。

　　长江证券研究员苏雪晶、李兴预计滨江集团2008-2010年每股收益分别为1.26元、2.10元和3.56元。综合PE和RAV估值，价值区间在21.12-28.9元之间。 (钟和)

　　九阳股份：盈利将超预期

　　我们在之前的新股报告中详细分析了九阳股份(002242)获取成功的商业模式，认为公司抓住了小家电行业略带“快速消费+奢侈消费”的行业本质，通过技术差异化功能创新，品质品位提升和文化营销等方法取得了骄人的市场成绩。同时判断未来，在外资品牌所不擅长的中国人的厨房里，九阳有机会获得大跨越的发展。一季度数据显示公司保持了良好的增长态势，业绩超预期概率加大。

　　一季度公司实现营业收入7亿元，同比增长了113.86%；实现净利润1.13亿元，同比增长65.78%。收入的大幅增长源于市场需求的旺盛以及公司对经营渠道的拓宽。一季度合计销售产品385万台，同比增长115.94%，其中家用豆浆机销售182万台，同比增长127.94%；料理机销售47万台，同比增长75.17%；电磁炉销售97万台，同比增长99.74%。

　　根据招股书披露的项目投资进度，明年下半年开始达产，考虑到产能限制，之前我们对于公司2008年的增速预计过于保守，按照一季度的情况，以及从公司方面了解到的目前的生产经营情况估计，外协加工可以缓解公司的产能瓶颈，可保证全年的销售增长，业绩超预期概率加大。调整盈利预测，2008年每股收益1.81元。

　　我们已在新股报告中对九阳的业务模式和未来发展做了深入的分析，公司今年以来的经营情况增强了我们对其业绩增长的信心，考虑到公司未来三年近50%的复合成长率，目前的PEG水平只有0.54，结合DCF估值结果，我们将公司的目标价格调高至54.3-63.4元，对应2008年动态PE为30-35倍，给予“强烈推荐A”的投资评级。如果公司能获得税收优惠，业绩可提高至2元以上。

　　(招商证券 毕岩)

　　歌尔声学：进入高速成长

　　歌尔声学(002241)的高速成长时期仍在延续，产品、客户、技术的提升空间还很大，客户委托的新品项目不断，特别是受话器/扬声器系列和蓝牙的成品系列，估计今年将有翻番的增长：1、产业向中国转移的趋势。韩国的BSE、日本的Hosiden近几年电声器件收入不增反降，与中国的AAC及公司的高增长呈鲜明对比；2、随客户而成长。手机1Q08出货量同比增速14.3%，而公司的主要客户三星为33%，LG为54.4%；3、市场和技术提升空间大。公司在受话器/扬声器，及蓝牙产品的市场规模才刚开始做大，市占率仅为2%不到；MIC虽已世界第三，但第一的bse仍是其5倍的规模；而从技术看，微型电声器件正向着更小、更降噪等更高附加值的产品发展(比如麦克风阵列等)，进而保证了行业的持续盈利性。

　　高成长性除了要有好的行业环境，还离不开好的产品。我们认为公司在产品开发、模具、设备上的强大自主创新能力，使得公司产品在反应速度、品质、技术水平、成本优势等方面保持了良好竞争力。1、设备的创新。公司专门设有装备部门，负责其自动化生产线的设计，这在元器件厂商中非常少见。不仅使得设备投入费用大为降低，而且提升了公司的生产效率；2、模具的创新。模具是产品的基础，自己掌握模具的设计意味着更快的反应速度，目前公司能在两周内完成模具的开发。3、产品系列的创新。公司每年要开发近60项的新品，有超过400多人从事研发技术工作，在声学技术领域积累了大量的经验。

　　预计公司未来三年的每股收益为1.17元、1.66元和1.94元。考虑到公司未来良好的成长性，我们认为公司的合理价值为2008年PE30-35倍，相应价格为35.1-41 元。

　　(申银万国 钟小辉)