本文来自“雪球”，作者“天风海外何翩翩”
MLCO配售，Crown全数售出，新濠国际架构更精简，折让越窄增长可期
5月8日美股盘前，新濠国际发展(200.HK)的美股子公司新濠博亚(MLCO.US)宣布配售约2777万份ADR(约8331万股普通股，以1份ADR等于3份普通股计算)，以及配售约8200万份普通股。配售价格为每股21.25美元-21.45美元。按5月5日收盘价22.34美元计算，折价约为4%-5%。以大宗交易为标准，作价尚算合理。新濠博亚(MLCO.US)收盘跌3.94%至21.46美元，跌幅与配售价格相符。
新濠国际会以配售所得金额回购公司合作伙伴澳大利亚Crown Resorts全部股份。由于配售股份与回购股份一致，本次发行将不会对新濠国际在新濠博亚的股权产生摊薄，新濠国际在新濠博亚的持股比例依然维持在51.2%不变，依然是新濠博亚最大股东。此次回购前，Crown持有约1.653亿份普通股，占新濠博亚11.2%的股份。回购后，Crown Resorts将不再持有新濠博亚的股份，并终止和大股东新濠国际发展的合作协议，包括终止在日本市场成立合资企业的协议，这意味着新濠国际发展将引领子公司新濠博亚独自发展日本市场。Crown在新濠博亚唯一提名董事Robert Rankin也将辞任非执行董事。今后新濠国际的公司架构将更加精简集中，有利于增加在新濠博亚决策中的话语权，以及增加新濠博亚的关注度，并有望收窄跟新濠博亚之间的折让差价。另外新濠国际也在港股市场上回购45.3万股，耗资687.544万港元。
此次回购的动机源于新濠国际的管理层(包括CEO何猷龙)对于澳门博彩业复苏的信心。新濠博亚的17Q1业绩表现出色，净营收12.8亿美元，同比增长16%，调整后EBITDA 3.53亿美元，同比大涨42%，VIP和中场双管齐下。公司架构精简集中后，管理层将会把更多精力投入在澳门赌场的经营以及日后在日本业务的发展当中。未来随着澳门、马尼拉、日本的多重发力，新濠博亚正在构建东亚地区顶级的休闲娱乐度假村集群。我们继续看好公司未来的发展。我们重申新濠博亚和新濠国际的“买入”评级，目标价格分别为28美元和25港元。
积极布局亚太博彩旅游度假村，分羹日、俄、菲
2017年2月，何猷龙出席日本公开论坛时表示，公司于过去10年一直有意在日本发展大型综合娱乐度假村项目，认为投资日本赌业的机会非常难得，将不惜代价争取日本赌场度假村的经营权，并指有关投资将不设上限。公司表示大坂是新濠博亚在日本投资赌场的最佳选址。当地具有独特的有趣元素，这正好切合新濠博亚过往的娱乐设施风格。新濠博亚在2月22日更改官网结构，将进入日本的愿景放入官网资料中。我们发现，目前金沙、美高梅、新濠都在积极布局日本的“赌场+度假村”概念，若硬将拉斯维加斯及澳门模式的赌场建筑放到日本，会显得格格不入，新濠在菲律宾马尼拉的娱乐场经营情况较好，具有丰富的经验。公司管理层如果按照当地城市的文化和特色，打造独特世界级娱乐度假村，我们认为新濠在布局日本赌场具有优势。
估值
我们认为随着新濠博亚并表到港股上市的新濠国际发展当中，公司关注度会慢慢提升，估值应会提高到跟其他港股博彩公司的水平接近，所以我们认为2017年EV/EBITDA 14倍较合理，按照11亿美元的EBITDA计算，维持28美元目标价，重申“买入”评级。
港股母公司新濠国际发展(200.HK)在新濠博亚业绩全部并表后，业绩也会反应到新濠国际财务报表里。随着公司架构变得精简集中，拥有核心业务之后，我们认为未来折让比率会继续收窄，我们认为25%的折让较为合理，重申“买入”评级，TP为25港元。
领导视察澳门引领政策行情，重申非博彩大湾区概念
中共中央政治局常委、全国人大常委会委员长张德江，于五月八日至十日视察澳门特区。张德江这次来澳门可以用“六个字”来概括“鼓励、感受、考察”。
“鼓励”：这是自2014年以来，继习近平主席、李克强总理视察澳门之后，短短三年时间里，第三位国家领导人亲赴澳门视察。这体现了中央政府对澳门各项事业发展的高度重视，澳门目前所走的非博彩化发展道路再次得到中央的充分肯定。
“感受”：过去澳门与博彩息息相关，发展格局较小。但随着“一带一路”倡议，以及“粤港澳大湾区”规划这些国家新的发展战略出台后，澳门所面对的是更大更宽更广的发展空间。澳门近年来不断扩大深化与广东省和泛珠三角地区的互利合作，诸如建设“横琴粤澳合作产业园”、“苏澳合作园区”、实施“京澳合作伙伴行动”等，都是往“大格局”努力的例子。这次造访澳门，主要是感受澳门与内地合作的进展。
“考察”：国家提出的“中葡论坛”建设，把澳门建设成为中国与葡语国家全方位“合作之桥”，张德江也将会考察澳门在发展“会展+旅游”，以及“一带一路”建设当中所做出的努力。
我们从去年9月首发澳门博彩板块深度报告一直强调：澳门转型的最终目标是以合家欢娱乐和MICE会展业务为主题的世界休闲旅游城市。未来如果澳门坚持学习拉斯维加斯“旅游会展消费为主，博彩为辅”模式，加上政策红利和国民消费升级，澳门在非博彩收入将会是百亿美元的增长空间。我们认为，在商务和自由行游客签证放开之前，VIP和高端中场业务在短期会受惠于国内经济回暖，长期来看，随着政策长期驱动，客流增长、消费提升的趋势也将得以延续。政策的支持减弱了游客前往澳门的“敏感神经”， Q1访澳旅客数量为 790 万人次，同比增 6%;自由行旅客强劲增长，录得 280 万人次，按年上升 14%，数据支撑了我们对澳门非博彩化的判断。
我们首推深度布局非博彩的公司金沙中国(1928.HK)、新濠博亚(MLCO.US)和其港股母公司新濠国际发展(200.HK)。这些公司享受博彩复苏和非博彩高EBITDA Margin的双重红利，随着国家加速布局大湾区的建设，离横琴口岸最近的新濠影汇、金沙巴黎人等也将深度受惠。我们选择金沙中国作为行业首选，主要因为金沙中国的非博彩/非VIP类收入占比远高于其他公司，这将直接受惠于澳门转型。金沙的非贵宾博彩收入(包括中场博彩、角子机及非博彩类收入)占比超过70%，这会为公司带来较高的EBITDA Margin，2016年公司EBITDA Margin是6家公司中最高，达34%，未来随中场业务增长该优势将会保持。我们认为公司2017年EV/EBITDA 17.5倍较合理，17年EBITDA预计约205亿港元，虽热EBITDA有所提升，但估值目前已较高，因此我们下调目标价，从原来的46港元下调到41港元，重申“买入”评级。
我们认为随着新濠博亚并表到港股上市的新濠国际发展当中，公司关注度会慢慢提升，估值应会提高到跟其他港股博彩公司的水平接近，所以我们认为2017年EV/EBITDA 14倍较合理，按照11亿美元的EBITDA计算，维持28美元目标价，重申“买入”评级。
对于港股母公司新濠国际发展(200.HK)，因为新濠博亚业绩将在2017年全部并于母公司，因此新濠国际业绩也会反应。随着公司架构变得精简集中，拥有核心业务之后，我们预测未来折让比率会继续收窄，因此我们认为25%的折让较为合理，重申“买入”评级，TP为25港元。
对于国内对于近期银根紧缩可能利空澳门市场的观点，我们认为这次银根紧缩有两个方面：一是银行、资管间的借贷收紧;二是对房地产的借贷收紧。地产借贷收紧可能会小幅度影响VIP中相关客户，但银行间的借贷收紧，对实体经济的借贷、实体企业的现金流并无过大影响。从另一方面看，内地居民在投资房地产收紧背景下，可能会有更强意愿去消费，澳门也可能因此受惠。此外，据报道澳门计划对内地银联卡在澳取现进行实名验证。我们认为这在一定程度上可能削减持有多卡的内地游客的取现能力，但整体不会影响VIP在澳门对于现金的需求，因为VIP可以采取诸如中介借贷等方式获取资金，而并不限于ATM取现，因此影响不会太大。（编辑：肖顺兰）
(数据来源：彭博、公司官网等，数据截止到5月5日)
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