本报记者 明鹏 发自北京

　　囤地568万平方米

　　11月下旬，京城遭遇入冬以来最大的寒流，凛冽的寒风呼啸而至。

　　此时，京城楼市更是让人有着透彻心扉的寒意，席卷全国的降价潮开始蔓延。而北京的通州，则成了楼市降价的急先锋，平均降价40%。

　　日前开盘的合生世界花园更是为这波降价潮推波助澜，推出了9980元/平方米的房源，是通州首个跌破万元的楼盘，相比一年前，楼价已经腰斩。

　　老牌地产企业合生创展集团有限公司(00754.HK，以下简称“合生创展”)此时不得不放下高贵的身价，在寒冷的冬季，降价取暖。

　　上半年，合生创展实现合同销售额53.25亿元。“金九银十”却并没有合生所希望的大丰收，反而是销量大幅下滑。如果年底前再不冲刺，今年销售额就连100亿元也难保证。

　　遥想当年，合生被人称为华南地产五虎之一，被万科集团董事长王石称之为“地产航母”。合生创展今天的境遇让人唏嘘不已。

　　早在2004年，合生创展就成为房地产市场第一家销售额过100亿元的地产公司，而当年的万科，销售还只有91.6亿元；2005年，合生创展风光依旧，房地产市场上它和万科两家企业领衔百亿豪门；2006年，富力、万科、合生、中海四大房企聚首百亿豪门，其排名第4位；2007年，房地产市场已经有11家企业销售额过百亿元，合生勉强跻身百亿军团；2008年，合生甚至没能跻身百亿豪门；2009年，合生创展销售额150亿元，却被多家对手超过，名列17；2010年，合生名列房企销量排行榜20强之外；2011年前三季度房企销量排行榜30强上，也找不到合生创展的踪迹。

　　合生创展的加速没落，自然遭到投资人的抛弃。2011年1月3日-2011年10月31日，合生的股价缩水43.5%，堪称十大最衰地产股之一。众多投资机构对其给出了负面的投资评级。业内人士不得不发出疑问：合生创展怎么了？

　　而合生创展李茂却拒不回答时代周报记者业绩下滑的相关问题，合生创展行政总裁薛虎回复短信称，最近一直在住院治病。

　　最扛不住的6家开发商之一

　　2011年越来越严厉的调控，成了最好的试金石。

　　房地产行业两极分化日益明显，行业洗牌力度加剧。一些大型企业日益壮大，地产行业集中度正在不断上升，以万科、中海、恒大、保利为代表的中国房地产的航母时代正在来临。

　　然而，在老牌地产企业中，最令人扼腕叹息的是，早在2004年，销售额就超百亿元的合生创展，如今却仍然为100亿元的销售额而苦苦奋斗。

　　而2004年，销售额还不如合生创展的万科集团，在2010年销售收入就达1086亿元，而今年前9个月，万科的销售额就接近1000亿元。

　　在房地产行业的寒冬里，合生的没落引人注目。与众多地产大佬销售额大幅增长不同的是：今年，合生创展的销量却小幅下滑。据其2011年半年报公布，上半年签约销售额为53.25亿元人民币，同比减少11.7%。

　　查阅合生创展半年报发现：2011年上半年，合生共推出16个楼盘。然而，这16个楼盘大部分集中在遭受严厉限购政策的一线城市。因而，这16个楼盘销售速度大幅放缓，库存量随之上升。

　　据媒体报道，合生创展在广东的“帝景”高端住宅产品系列成交乏力。统计显示，从4月开始，截至9月底，包括江山帝景、帝景山庄、帝景国际等9个项目仅售出141套，累计未售房源855套。而8月底开盘的“帝景国际”，原定均价为2.8万元/平方米左右，开盘后打折销售，折后只有2.4万元/平方米，但开盘后的1个月，仅售出65套，尚有600套未售出。

　　而在北京市场，合生创展旗下项目合生世界村于2010年5月20日就取得预售，但销售至2011年上半年依然有房源在售，并大幅打折销售。5月份，合生世界村、合生麒麟社降价销售，最高降价幅度达到20%。据北京中原地产顾问有限公司统计，合生世界村以8.87亿元的销售额，在北京1-7月楼盘项目销售榜上排名37。

　　整体销量下滑之余，是合生创展不断升高的负债率。截至2011年6月31日，合生创展的净资产负债率由55%升至70%。与此同时，2011年下半年，合生创展还有110多亿元债务需要偿还，而公司账上只有40多亿元的现金。

　　一边销量受阻，另一边债务产生，众多机构纷纷对合生创展维持负面评级。摩根大通认为，合生创展资产周转慢，业务集中在一线城市，有政策风险，加上经营透明度低，企业管理欠佳，净资产负债率由55%升至70%，目标价由8.5元削至5.4元，并维持“减持”评级。

　　9月，穆迪也下调合生创展的评级展望，由稳定下调至负面，称中国房地产市场降温以及合生创展销售不稳定是下调至负面的主要原因。无独有偶，标准普尔评级机构将合生创展的信用体系评级由 “cnBB”下调至“cnBB-”，债务评级由“cnBB-”下调至“cnB+”。同时，标普确认对合生创展“B+”的长期企业信用评级和未到期优先无担保债券“B”的债务评级。标准普尔信用分析师符蓓表示，该公司流动性和财务实力可能将在2011-2012年进一步削弱。

　　此外，标普的一份针对中国房地产开发商的压力测试称：如2012年销售额下降30%，最扛不住的6家开发商当中，合生创展赫然在列。对此，合生创展表示：“标普是运用西方财务指标来衡量企业，并不懂得内地房地产的运营模式。”

　　遭遇限购豪宅销售不畅

　　布局的局限性，与合生创展的没落有着很大的关系。

　　多年来，合生创展重点布局北京、上海、广州、天津等几个城市。

　　据了解，合生创展可供销售的面积有3050万平方米，其中北京、上海、广州、天津4个城市合计为2206万平方米，占比超过70%。

　　不仅如此，合生创展在一线城市的项目还不乏豪宅项目，而豪宅项目销售周期长，更考验一个企业的资金周转。

　　例如，合生创展在北京朝阳区的“合生？霄云路8号”项目就经历了漫长的销售过程。时代周报记者查询北京房地产交易管理网获悉，这个以“新燕都家园”项目为名的豪宅项目，在2008年12月就拿下预售证，预售价格在8万-12万元/平方米之间。

　　霄云路8号2009年开盘，均价从4万元/平方米不断上涨。2009年3月-2010年3月，该楼盘的销售额达到了北京历史上的最高额，是高端地产和全楼市销售排名的“双料冠军”。 而在2010年底的时候，合生集团也曾传出声音，要将霄云路8号楼盘卖到12万元/平方米，后来遭遇限购政策，项目价格不升反降，最终均价掉到了目前的5万元/平方米。

　　事实上，霄云路8号所在的燕莎使馆区是北京近年爆炒的高价楼盘集中地，其周边有CBD、亚奥、丽都、798、空港等多个经济、文化核心圈层，各路开发商通过炒作该区的商业价值和文化价值，不断刷新北京高层塔楼与板楼交易的最高价。据称，该区高档楼盘70%的客户来自外地，京“十五条”出台以后，外地人购房要提供5年的纳税证明或社保证明，霄云路8号受到了直接的冲击。据北京中原统计数据显示，2011年1-7月，该项目仅成交14套。

　　因开发过多个豪宅项目，合生创展也被业界称为“豪宅开发商”。然而，豪宅的运营更加考验开发商，合生创展在天津的项目京津新城就显得不是那么顺利。

　　从2005年开始，合生创展就在天津宝坻开发被誉为亚洲最大别墅区的京津新城。合生创展已经投资20多亿元人民币，建起1000座高端别墅，未来还规划建设9000栋，这个项目沉淀了合生多年的积累，但是资本回收的路途却相当遥远。眼下，天津各区县的造城运动愈演愈烈，京津新城的销售压力越来越大。

　　中投顾问房地产行业研究员韩长吉向时代周报记者分析，重点城市深耕作业是一种“贵族式”的发展路线，“不过，长期来看，全面布局将适应我国的二、三线城市化进程”。

　　实际上，合生创展也开始积极布局二、三线城市，但效果不明显。2011年上半年53.25亿元的销售额当中，仅有8.29亿元来自二、三线城市，占比不超过20%。穆迪更是指出，合生创展计划进入二、三线城市以及商业地产的策略仍未见效。

　　拥大量土地却放缓开发节奏

　　购买豪宅者多为投资需求，项目入驻率并不高。

　　合生创展热衷于打造豪宅，曾有媒体将其冠上建设“空城”的名号。然而，更让合生创展遭到非议的，还是其囤地行为。

　　据瑞银数据统计，合生创展超过两年未开发的土地有568万平方米，占土地储备的28%。其中2007年拿的地块当中，有546万平方米至今未开发。从目前房地产上市公司数据来看，合生创展不仅在绝对数量上位居第一，远超过第二名绿城地产的98万平方米，从土地储备占比来看，也是位列第一。其中，合生创展在一线城市中的疑似闲置土地所占比例为16%，而半数以上的闲置土地位于广州。

　　事实上，拥有大量土地的合生创展，早在前几年就放缓开发节奏。2010年，合生创展更因销量下滑勉强跻身百亿豪门，跌出销售排行榜前20名。合生创展行政总裁薛虎在接受媒体采访时表示，合生创展正在进行战略转型，由追求速度和规模型的公司转变为追求品质和效益的公司。

　　合生创展这一策略明显不同于国内追求快速周转的万科、恒大、中海、保利等房企，而类似于香港的新鸿基地产、和黄、九龙仓等很多优质的地产商，并不单纯追求规模或现金。而是更注重物业资产的质量。

　　为谋求更稳定的利润，合生创展表示未来几年将发力商业地产。实现房地产投资的多元化，以谋求更为均衡化和科学化的投资结构，进而实现住宅与商业的“双轮驱动”。

　　世联地产首席分析师王海斌向时代周报记者表示：商业地产资金回笼慢，对房企资金链、运营能力提出较高要求。时代周报记者了解到，新鸿基地产等港企虽注重商业的运营，但其资产负债率仅维持在20%-30%的水平。反观合生创展，其负债率不升反降。

　　薛虎对合生创展面临的资金压力表示：“我们坚持比较审慎的财务管理政策，所以我们的负债比率要放在企业内部进行比较，还有要在行业里进行比较，让我们的杠杆水平保持在一个比较合理的状态。”

　　事实上，为回笼资金，合生创展多个项目降价销售。更夸张的是，最近，合生创展在北京通州的一个项目几乎以近零利润销售。11月21日，合生世界花园开盘推出了500多套房源，9980元/平方米起价，均价1.2万-1.3万元/平方米。

　　北京中原地产分析师向时代周报记者分析，合生世界花园项目所属地块为2010年12月出让，144885平方米，总价7.68亿元，楼面价为5300元/平方米。因为层高4.2米，且赠送部分面积，建安成本就达到3500元/平方米甚至以上，税费2000元/平方米以内，财务及宣传费用1000元/平方米左右，精装修成本在1500-2000元/平方米，实际成本或超过1.2万-1.3万元/平方米。