三大行的外资战投已悉数退场，财务投资者接盘，是正常的市场行为还是会带来公司治理的倒退？

　　□ 财新《新世纪》记者 温秀 | 文

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　　“另一只靴子终于落地了。”一位接近建行的市场投资人士如是评价。在最新的一次大举减持后，美国银行在建行的持股比例仅剩0.86%。

　　建行11月15日发布公告称，美国银行于11月11日和14日，同意以协议转让的方式，向几家机构投资者转让约104亿股建行H股股份，约占已发行总股份的4.14%。这是美国银行对所持建行股份的第五次减持。

　　一位外资银行高管对财新《新世纪》表示，境外战略投资者此番撤退，更多的是自身财务困境和资本压力所致。美国银行在全球系统重要性银行名单公布之后出手，便是一例。

　　“与其说担心中国银行业的前景，不如说他们担心自己的现状，在活下去都很困难的情况下，很难有长远打算。因为如果短期的经营业绩无法令股东满意，资本困境难以满足监管要求，管理层就可能下台。”上述人士表示。

　　谁来接盘成为焦点。知情人士透露，与上一轮基本相似，淡马锡等进一步增持建行股份至10%，成为建行第二大股东。而另外一个主要买家则是外管局的境外离岸SPV公司(Special Purpose Vehicle，特殊目的公司)。

　　接近交易的知情人士称，这家SPV公司在今年7月，就曾与淡马锡、社保基金和中信证券一起，承接了美国银行转让的建行H股。他认为，这是一个对各方“都不坏”的选择，通过市场化手段和商业行为，投资中资企业，找到了回报率更高的外储分流途径，“在不减少公众持股比例的同时，对市场的股价冲击有限。”

　　但是，此举进一步增加了对大行国有持股比例的质疑。

　　接近大股东汇金公司的权威人士称，外管局的投资和社保基金的入股，都是普通的市场行为，持股性质并非国有法人股，也不参与经营管理和董事会决策，可以视同为一般的机构投资者，是稳定市场的力量。

　　所剩无几

　　仅仅在三个月前，美国银行第四次减持之际，曾承诺将至少持有5%的建行股份，以保持战投地位，并称将启动和建行的第二轮合作。如今，美国银行出人意料地打破承诺，再度减持。

　　高盛也第三次出手减持工行。港交所数据显示，高盛在11月14日减持工行H股17.52亿股，套现约86亿港元，较原计划出售的24亿股有较大规模缩减。

　　工行三季报显示，截至9月末，高盛持有工行101亿股H股股份，为仅次于社保基金的H股股东。

　　随着高盛和美国银行的相继撤退，是否又将迎来新一轮的战投撤退潮？

　　财新《新世纪》记者获悉，尚未上市的广发银行的大股东花旗银行不久前也已萌生去意，但因价格仍存在分歧未达成交易。

　　受2008年金融危机的影响，不少战略投资者在最初的持股解禁之后 ，纷纷选择获利了结，引发减持风潮。

　　2008年12月31日，中行H股率先解禁，当日瑞银抛售了其持有的34亿股中行股份，套现8.08亿美元。

　　一周后，美国银行首次以每股3.92港元的固定价格出售56.2亿股建行的股票，套现220亿港元。

　　中行的另外一家战略投资者——苏格兰皇家银行迫于股东压力，以协议转让方式出售了108.09亿股中行H股，配售价为1.71港元，套现约184亿港元。

　　迄今为止，在三大行的战略投资者中，中行的几家战投已经全面撤退，建行和工行的战投持股比例亦微乎其微。

　　财务投资者入场

　　早期引入的战略投资者纷纷撤退，财务投资者相继入场。其中最为抢眼的，便是新加坡主权财富基金淡马锡和中国外管局旗下的SPV公司。

　　淡马锡在引资之初，就以同时入股两家大型国有银行而显得颇不寻常。

　　2005年6月，淡马锡投资约14亿美元，从汇金公司购买了5.1%的建行股份；次年2月，又在上市前，投资15.24亿美元认购了5%的中行股份，成为惟一同时入股两家国有大型商业银行的外资机构。

　　不过，接近交易的知情人士透露，淡马锡多以财务投资者自居，关注的焦点更多是投资收益。

　　接近建行的权威人士透露，虽然淡马锡最初的入股比例超过了战略投资者的比例，但双方的战略投资者关系并不紧密，“淡马锡也从未在董事会或经营决策中发表意见，而主张相关权利。”与此同时，建行对淡马锡增持或减持的行动，亦无约束力。

　　此后，淡马锡数次增持建行，不断从美国银行手中买入建行股份或配股权。截至今年7月，其持有的建行股份已经达到7.03%。而此间，淡马锡数次减持中行，今年7月卖出中行和建行部分股份后，再次出手增持了建行。

　　据接近两行和淡马锡的知情人士透露，当时淡马锡减持，一方面是调整投资配比的需要，另一方面，也是担心后续美国银行减持和农行限售股解禁会打压股价，所以选择高位获利了结。

　　知情人士透露，与美国银行和其他战投的撤退不同，淡马锡不动声色的市场操作，其实收益率更高。

　　同样仅仅三个月之后，淡马锡再次出手，成为美国银行持有的建行股份的主要买家。此次增持后，其在建行的持股比例有望超过10%。但建行方面透露，淡马锡没有要求派董事，也没有直接与建行就股份交易接触。

　　一位了解淡马锡投资风格的私募股权界投资高管对财新《新世纪》记者表示，淡马锡属于“非典型的长期投资者”，作为过去七年间全球投资回报最高的机构，淡马锡的成功得益于其对亚洲和中国机会的充分认知。“虽然中国市场的占比居高不下，不符合一般的投资组合规律。”

　　前述人士表示，根据其资产配置和风险管理要求，淡马锡会不时进行短线操作、技术操作和市场操作，低买高卖，调整投资组合不足为奇。

　　关于前述外管局的SPV公司，接近交易的知情人士称，美国银行当时希望找到一两个大买家，将股份集中出售给尽可能少的买家。一来方便谈判和交易，二来也有助于建行股权结构的相对稳定。在金融危机中泥足深陷，同时面临更为严格的资本监管的海外金融机构，有实力接盘者少之又少。而外汇储备高企之下，美元和欧元又均面临各自的难题，外汇储备的保值增值需要另辟蹊径，“这家公司接手便在情理之中。”过去数年间，中国外管局一直借道其注册于香港的公司，在海外少量分散地参与一些企业和机构的股权交易。

　　进退之间

　　外资银行在此时再次大撤退，并非偶然。G20峰会公布“全球系统重要性银行”之后，令原本已经因欧债危机和次贷危机伤筋动骨的全球各主要银行业金融机构，面临更为严峻的资本压力和财务困境。

　　前述外资银行高管坦承，外资此时撤退，首先，是因自身难保，受制于资本充足率和股东回报的双重约束，外资银行的决策层不得不先考虑如何活下去的问题，既包括机构自身的财务压力，也包括管理层自身的业绩表现。

　　其次，目前的投资收益已经相当不错，激流勇退胜于继续恋栈。

　　第三，这些外资银行都感到最初的战略投资，至今充其量只是财务投资，想要借此实现的其他诉求并无可能，所以不如及早获利了结，降低资本占用。

　　以美国银行为例，其公告称，此次出售建行股份主要是加强公司资本基础，以达到资本充足率要求。美国银行11月4日入选“全球系统重要性金融机构”。“美国银行此次减持建行股份主要是由于自身原因，包括作为系统重要性金融机构对资本比率的要求，因此属于正常的市场行为。”建行行长张建国公开表示。

　　财报显示，截至今年9月末，美银核心一级资本充足率为8.65%。预计此次减持完成后，美银的一级核心充足率将达到近9%。而按照系统重要性银行分级资本管理的新规，美国银行的一级核心资本充足率需要达到9.5%左右，其资本压力可见一斑。

　　“大量出售建行股权的决定，符合我们建立强大的资产负债表的既定目标。”美国银行首席财务官汤普森(Bruce Tompson)预计，这笔交易，加上相关递延所得税资产的实现，将为美国银行增加约29亿美元的一级核心资本，按照“巴塞尔协议I”的标准，一级核心资本率将提高约24个基点。至此，美国银行通过投资建行，累计套现260亿美元，扣除投资成本，收益超过160亿美元。

　　此外，近期的财报显示，由于投行业务、资产管理以及证券承销业务收入大幅缩减，高盛第三季度净亏损4.28亿美元，合每股净亏损 84美分。此番减持，可以立竿见影地改善其财务状况。最终，高盛的减持规模则较预期的24亿股减少至17.52亿股，每股作价4.88港元至5港元，套现约86亿港元。

　　据《华尔街日报》报道，虽然高盛已累计三次减持，但其对工行的投资，仍是该公司用自有资金进行的最大股权投资。

　　“除非不得已，外资银行也并不想将难得的投资机会拱手相让，更重要的是还很‘伤感情’。”一位外资投行高管举例称，瑞银2008年底在中行H股解禁之后，当即抛售了全部股权，此举对其形象和业务发展不无影响，去年错失农行的承销大单，与此不无关系。

　　一位大行高管表示，外资银行的战略意图难于实现，也是外资战投纷纷撤退的原因所在。由于持股比例有限，外资战投在国有银行里的话语权十分有限，而最初寄望的进一步市场开放后的业务发展机会，也迟迟没有到来，令他们感到恐怕继续持有，也难有机会。

　　亦不乏市场人士认为，国内外资本市场的走势短期恐难有惊喜，目前减持，目标银行的股价已经较去年同期跌去不少，如不及时出手锁定收益，短期内恐怕难有更好的机会。这也是他们急于撤退的依据。

　　不少受访的银行业人士表示，上述说法不无道理，中资银行的确面临不少问题和挑战，但外资的观点也并非铁板一块。在美国银行战略撤退的同时，淡马锡一再接盘，持股比例甚至较上市之初翻了一番，至少说明，一些国际投资者对中资银行还是有信心，也有兴趣。

　　“在总结此轮引资得失之后，中资银行该如何走下去，恐怕才是更值得关注的问题。”有银行高管直言，随着外资股东的纷纷撤退，主要商业银行股权多元化的努力和公司治理结构的制衡，面临更多挑战。外资银行作为战略投资者，在中资银行海外上市过程中，提供了信誉背书，并在零售银行、风险控制、人才培训等方面，进行了有限的技术输出，基本完成了当初引资时所赋予他们的历史使命。

　　但他也担心，没有了外资股东约束之后，地方政府对商业银行经营的影响和干预，会不会又重新浮出水面，“是个大问题。”