张晓玲

　　绿城中国(3900.HK)近期一系列的风波，是中国内地房企融资模式被颠覆的集中爆发。过去，依靠低成本的银行贷款，房企可以高负债运转，并持续翻倍地扩大规模。但新一轮调控以来，低成本融资模式几近终结，包括万科(000002.SZ)、保利(600048.SH)在内的大型优质地产商也难以从银行获得贷款。成本高昂的海外融资、房地产信托、私募股权基金、民间借贷等形式，成为一部分房企的主要融资来源。

　　资金成本大升之后，高负债房企风险将大增。而持续稳定的现金流，及较低的净借贷比率，将成为大型房企追求的目标。

　　银行无惧房价下跌

　　与房地产唇齿相依的银行，反应灵敏。10月15日开始，北京、上海、广州、深圳等地的商业银行，纷纷提高了首套房贷款利率，且贷款期限一再延长。“原来与我们关系好的商业银行，现在发放贷款时间也变长了，利率打折根本不可能。”北京一家大型地产公司人士向记者透露。

　　持续限购之后，观望蔚然，成交大降，而利率上调，再让刚需和首套房置业者陷入更深的观望。

　　一些银行早已主动调整。如中信银行今年5月表示，将严控房地产贷款总量，目标是至少压缩贷款总量的三分之一。接受记者采访的诸多大型房企高管坦言，今年以来从银行获得授信很困难，而借贷成本也上浮10%以上。年中之后，基本上从银行借不到钱了。

　　7月份，银监会主席刘明康在采访中公开表示，据最新压力测试，即使房价下跌30%-50%，银行业也能够承受。银监会的信心来自于中国银行业高达1.3万亿的坚实拨备，足以抵挡“房地产市场因调控所产生的近期和中短期风险”，刘明康更表示，调控使得房价得以理性回归，对银行业来说也是一个福音。

　　高利贷潜行

　　失去银行信贷的输血之后，众多房企不得不寻求“创新融资”。本报记者统计，上半年，港股地产商在香港发行人民币债券、美元债券、高息票据等融

　　资过千亿，除了华润置地(1109.HK)中国海外(0688.HK)等极少数公司，大部分融资成本在10%-15%之间。7月份以后，海外资本看空中国楼市，海外融资暂停。

　　一度被依赖的房地产信托，下半年起亦受阻击。房地产信托是今年以来包括绿城、恒大(3333.HK)、万科A等在内的房企的重要融资手段，利率已上升至15%-20%。但从6月份开始，银监会发文要求严控房地产信托业务发行，并对已发行的房地产信托进行跟踪调查。很多信托公司暂停了房地产信托业务。

　　房地产私募股权基金则只青睐大型、知名地产商，中小型地产商很难获得私募资金。而一般私募基金的回报率最少在20%-30%左右。

　　高利贷此时悄悄潜入了房地产业。据中国人民银行温州市中心支行发布的“最合算投资方式”问卷调查显示，今年二季度，选择“民间借贷”的储户占到24.5%，通过民间借贷将零散的民间资金聚拢，再投入到房地产等高利润行业，被温州人认为是更好的获利渠道，这种借贷资金的利率高达25%-30%。

　　“如果能熬过政策调控期，地价、房价会报复性反弹，每年至少达20%-30%的涨幅，就能抵消高利贷的影响。”部分开发商预期政府调控会松绑，借高利贷下赌注。在温州和鄂尔多斯，这种现象最为普遍。

　　一些上市公司也靠高利贷赚钱。据Wind资讯统计，今年初至8月底，共有11家上市公司向房地产企业发放13笔委托贷款，资金总计17.2亿元。其中，利率最高的达到年息21.6%，额度最大的一笔借款为5亿元。

　　综合统计，上述新型融资成本大大超过过往的银行信贷，行业整体资金成本达到15%-20%，而在以银行信贷为主的年份，房地产行业的资金成本控制在10%以内。

　　并购潮暗涌

　　资金来源几近枯竭，销售低迷，一些中小型甚至大型地产商骤然陷入资金紧张的境地。股权转让、并购在今年的发生率，远较往年为多。

　　北京中原统计数据显示：9月份，全月全国房地产市场成规模股权交易为7宗，达到了27.95亿。前三季度，房地产企业累计股权并购数量达到87宗，总交易金额256.65亿，而2010年同期只有61宗，125亿。

　　“目前已经开始出现因为资金压力而被迫出售项目的案例，出于资金周转的需要，出售部分资产相比卖房子要容易而且快很多。”北京中原地产(微博)市场研究总监张大伟说，这使得并购的案例在逐渐增加。预计在下半年这一趋势很可能继续加强。

　　花样年(1777.HK)总裁潘军(微博)认为，房地产行业需要整合，一些公司必须破产、付出过往非理性发展的代价。