荷合银行苏祖浩：认股证投资技巧

　　本期是《窝轮课堂》第七讲，由荷兰合作银行衍生产品部助理董事苏祖浩先生为大家带来精彩内容。后续更多精彩，敬请期待！

　　直播文字实录：

　　和讯网：各位和讯的网友大家好！欢迎大家再次来到我们的《涡轮课堂》栏目，本期栏目将和大家讨论一些关于认股证投资的一些实际技巧，我们很荣幸邀请到的嘉宾是荷兰合作银行股票以及衍生产品部的助理董事苏祖浩先生，苏先生您好！

　　苏祖浩：你好！大家好！

　　和讯网：首先苏先生，想问一个投资者都一定都很关注的话题认股证投资是不是说它只要越活跃我就越值得投资呢？

　　苏祖浩：这是我们经常被问到的一个问题的。因为以前市场是没有莊家制的，所以投资者可能会关心，我买了这个权证以后有机会卖不出去，所以他会挑选一些比较活跃的品种，防止卖不出来。但是后来有了庄家制，這個就不必擔心了。所谓的庄家就是说我们作为发行人也会提供流通量，在权证的买入和卖出都会提供交易对手盘，投资者，看权证的时候会发现，有95或96开头的LP，这是我们发行商在提供流通量。

　　当引入庄家制以后，投资者在做交易的时候，很多时候就可以和我们直接做对手，所以就不需要再担心这个流通的情况，只要这个权证的理论价格是在0.01元以上，年期不要太短，一般我们发行商都很愿意去开价的。当然，如果有遇到没有开价的情况，投资者也可以通过联系电话找到我们，叫我们去开价的，这已经没有什么值得担心的地方。

　　相反，从心理上来讲，可能会发现，很活跃的权证会比较受欢迎，但是要注意的是，这个条款有些是不适合自己的。作为投资来讲，去挑选权证的时候，同一个标的其实有很多只权证，挑怎么样的行使日期，什么样的行使价，它的引伸波幅去比较一下，最重要我觉得还是要找适合自己的。金融产品的投资，最重要的还是自己去做自己的决定，明白自己为什么要这样做。相反，跟风不一定有好处，做股票的时候你可能会喜欢跟风一点，因为你买的是这家上市公司。但是作为投资工具来讲，条款和选择其实是很丰富的，你完全可以通过自己的比较，挑自己心目中最喜欢的。

　　和讯网：投资者可能也比较关心说街货量是不是真的影响到一个认股证的引伸波幅呢？

　　苏祖浩：街货量是什么？当权证发行的时候，所有的货都在我们手上，是没有街货的。当投资者向我們买了这个权证，一直持有的话，街货就会不断地上升。為引伸波幅定价時我們是不考虑街货这个因素的。我们主要还是参考上市期权和场外期权的对冲情况。但街货量如果持续增加或减少的话，那代表了市场的供需有比较大的改变。这种市场力量是有机会去短暂影响引伸波幅的。又例如当我们所有的街货都卖完了以后，发行商是有可能在卖出方向没法挂单，市场自己不断地在成交，引伸波幅的稳定性有机会下降。還有些情況因为市场投资者在不断地往單个方向做交易，就有机会短暫推高了引伸波幅，偏高後如果投資者一起抛售，又有可能推低了引伸波幅。所以来讲，街货量和引伸波幅之间没有直接的关系，但在某些情况之下我们需要留意一下。

　　和讯网：您刚才也谈到说，可能当街货量过高的情况下，发行商对冲的能力相对会被减弱一些，有没有一种可能性，当街货过高，你们可以增发，去提供更多的流通（量）呢？

　　苏祖浩：在街货超过50%的时候我们是可以增发的，增发出来需要几个工作天后才能够再在市场上去沽售。值得留意的是，刚才你也提到，当街货量很多的时候，对于权证的定价有时候不一定是我们发行商完全做一个主导，因为很多的货源或很多交易可能会由市场自己来完成，所以过高的街货量，有时候定价没那么稳定，是有机会发生的。另外，大部分的货源都在街上的时候，有时候市场由于受投资情绪的影响，有可能会大量往一个方向买或者抛售，这个时候市场力量也会导致引伸波幅往一边倒，再往这边倒，这也值得留意一下。

　　和讯网：我们之前也介绍过一个实际杠杆的概念，在我们真的去投资认股证的时候，认股证的一只价格是不是就会跟随实际杠杆去走呢？

　　苏祖浩：大部分时间，如果去估算挂钩的股票和权证之间它的涨幅之间的比例，实际杠杆是一个很好的参考数字，但是因为市场时刻变动，这个数字只能是个大概的参考。在某些情况之下，例如引伸波幅做了一个很大的变化，或者几天假期之后，时间值损耗得比较厉害，又或者正股突然涨得很厉害，或者跌得很厉害，都会对计算產生一定的误差。主要的原因其实很简单，因为权证本身它是多维的因素同时在影响，它不是一维的，所以当我们用一个数字表达它的关系是不完整的。遇到这种情况，如果投资者有不理解的地方，或者有疑问的话，其实完全可以打电话给我们发行人，我们会进行一些解释和分析。不懂的时候我觉得和发行商更好地沟通或提一些问题，打电话联系我们是一个非常好的学习方法。

　　和讯网：那其实实际杠杆与认股证一家之间又有一个怎样的关系呢？

　　苏祖浩：实际杠杆是怎么来的，是杠杆乘以对冲值来的，可以这么讲，当溢价很高的时候，往往权证的价格也会比较低一点点，就是说杠杆会很大，相对来讲溢价如果很小的话，那这个权证价格一般会比较大一点点，所以杠杆会比较小一点点。对冲值的问题是，如果很超出行使价很多的话，它会慢慢接近1，但是距离很远，就是溢价很大的时候，它慢慢可能会贴近0。两个因素）加在一起的时候可能会出现一些情况。如果溢价很小，我们也可以理解实际杠杆会比较小，因为本身杠杆比较小，而对冲值接近1。但如果溢价很大，就是距离很远時，虽然它的杠杆也会很大，但因为对冲值慢慢的也变得非常小，可能会贴近0，所以，你会看到当溢价有一定水平以后，它的杠杆在提升，但实际杠杆可能会慢慢地停下来，不会再递增。这是一个现象。

　　和讯网：您刚才谈到了一个新的概念叫对冲值，能否请您简单地给大家介绍一下呢？

　　苏祖浩：对冲值是我们做风险管理里面一个比较重要的参考数字，讲个比喻，如果对冲值是1的话，就是投资者买一份权证的时候，我们可能会买一份的正股，如果对冲值是0.5的时候，那投资者去买一份的认股权证我们可能就买0.5份的正股。

　　（09：26）

　　和讯网：刚才我们也谈到了，现在香港市场是通过做市商来为衍生产品市场提供流通量。请您简单介绍一下什么叫做做市商制？它现在对香港涡轮市场有哪些影响呢？

　　苏祖浩：作为发行机构来讲，我们很重要的一个工作是丰富市场的产品，有了产品以后，我们需要为我们的产品定买和卖的挂单，这个在香港巿場又叫流通量提供。交易对手很多时候做我们产品的时候会发现，因为我们买卖都有挂单，交易对手往往我们发行商，对我们发行商来说做流通量在这边卖出去其实就希望在另外一边买回来，我们的立场是市场中性的，所以我们一般不会影响市场，但我们在做对冲的时候，会看多看不同的市场。香港的股票市场是一个，上市期权，场外期权，私人银行市场等等，我们会综合去看，所以很多时候不同的市场价格是不同的，我们就有点像足球场比赛里面的一个传球员，这边的球过来以后，我就传到另外一边去，所以很多时候，因为投资者看到我们可能在股票市场的一些买卖行为往往可能是另外一些市场的力量传递过来。有時候，如果挂牌的權證需求很大的时候，也有机会是通过我们把这一股力量传递到其他的場外市场去。

　　和讯网：现在衍生品市场对香港整个证券交易市场来说是起了一个怎样的作用呢？

　　苏祖浩：这个问题问得很好，也很大。在港股里面，如果和A股相比的话，我觉得最大的一个特点是产品非常多元，有跨境的，有杠杆的，有多方向的，对投资人尤其一些机构来讲，如果你是做策略的话，这些不同的产品本身可以帮你组合不同的策略，去更好地去实现你的想法。

　　在股票市场，往往投资者对波幅会有不同的需求，低波幅、中波幅、高波幅，衍生品主要就是满足这中、高波幅的市场。 在以前港股其实也和A股一样没有衍生品，这个时候投资者我想去寻找中高波幅的时候，大家会选择小股票，所以当时一些概念，神话的故事也曾經出现。但是香港是个自由市场，很多时候是靠行业自律的，上市公司这么多的时候，監管機構也很难所有东西都去管。当过多的投资者都把交易放在一些股票，尤其中小股票上的时候，风险就会特别高，市场的结构也会变得比较脆弱，经不起考验，尤其是在一个大周期的尾部的时候。但是有了衍生品，这个结构开始有了新的改变，为什么？衍生品提供了高的波幅，投资者可以做一个选择。

　　可能投资者会选择小股票，没问题，但也会去选择衍生品。如果去做衍生品，这类的衍生品它挂钩的股票都是中大型的股票，也就是说投资者在做这類权证的时候，我们做对冲就会买卖中大类型的股票，像一些大蓝筹、中型股，增长股，就会令这类股票流通更好，当流通更好了以后，一些机构或基金也可以参与进来，他们参与进来以后又会带来新的资金，那就给市场带来更好的良性循環。

　　另一方面，有了衍生品以后，小股票的投资热度就会下降，流通量减低，也因为曾经发生过很多问题，更多的投资者不去相信小股，交易的人就更少了。虽然香港没有一个退市的制度，但是这类公司尽管有问题，对市场的影响也是比较小的。而对于个别的股票，如果它的市值很低，但很有潜力的话，市场上其实会留有余地，一些懂价值投资的投资者，一些机构或私募就会参与到这些股票上，能够实现回报。最终让整个市场里面不同的个体都可以达到他的需求，又满足发展。

　　有时候我们也看到在A股里面其实有非常多的中小股票，但是估值很高，流通量也很好，但是如果我作为一个资产管理者的话，觉得确实在这里面寻找回报难度真的很高，因为已经没有便宜的东西了。所以，对于衍生品市场来讲，它给市场的一个影响是改变了整个市场流通的结构，让这个市场不同的要素有更合理的发展。

　　对于我们来讲，很重要的，除了做产品以外，也会做很多投资者教育，就是因为衍生品本身有一定的复杂性在里面，但这种复杂性是可以通过投资者教育来更好地理解它的，所以，我们自己提供了衍生品以后，也会丰富投资者教育，让大家在不懂的情况之下可以去把它学懂，把这个问题克服的。投资者做衍生工具的时候，我们的对冲其实挂钩到大的，好的蓝筹上，這類公司风险低一點，質地會好很多，交易对手也是我们发行人、銀行，交易更可靠了，長遠對巿場的流通結構是有好處的經過適應，对于零售的投资者来讲，就是一般的散户投资者来讲，在香港高波幅的衍生品是比較受歡迎的。

　　我想港股走過路也能给到A股一定的启发，将来如果内地有衍生品，除了期货慢慢有其他类型的衍生品出现有可能也会出现香港这个局面，因为香港已经是全球挂牌衍生品来讲，我们是成交第一的了，也希望在这方面能够给予到内地投资结构有一个好的启示的作用。

　　和讯网：在那么多投资产品当中，投资者选择认股证去进行投资，他可以得到怎样的好处呢？

　　苏祖浩：做认股证最重要的，因为它毕竟是投资工具，是让你获取了杠杆。获取了杠杆以后，如果你看对的话，你的投资回报是更大了一点点。第二，这个杠杆有时候也会帮你把你的仓位变得更灵活一点点，因为工具本身既有看好也有看空。另外如果你利用好它的杠杆是可以让自己暴露在市场的资金減少，但回报可以和原来大资金的水平接近，這樣市场的风险减少了，仓位也更灵动了，適當的搭配，对做策略的人来讲，是有好处的。

　　和讯网：其实投资者再处理一只牛熊证的结算时可能会更关心我牛熊证或认股证的到期日正好是半日市或者碰到全日都是停市，那这个时候我该怎么办呢？

　　苏祖浩：这里要把它分为两个段，一是到期日，二是到期之前会先是结算的问题。如果刚好碰到到期日的话，因为到期日那天不会有任何的计价的因素在里面，所以那天其实发生什么事情没有任何关系，没有任何影响，但是之前的结算日里面就要注意一下，首先半日市有时候还是有收市价的，所以这个收市价是可以计算的，所以也没问题，我们就把它当正常的一个结算价就可以了。

　　如果结算期里遇到一些风暴，比如说台风，那天是没有交易的，那天结算价格的定义就需要参考前或后一天的價格。究竟是看哪一天呢？我觉得投资者到时候可以打电话给发行商，因为在五天内可能情况会有一点点不同。

　　和讯网：认股证的买卖差价收窄会对市场产生一个怎样的影响呢？

　　苏祖浩：我想你指的应该是发行商在提供流通量时的差价。首先我们要理解为什么有差价，因为投资者在买卖认股证的时候，我们发行商会做对冲，对冲就要看正股的表现，然后我们去买正股，买正股本身是有印花税的，而做权证是没有印花税的。第二，正股，在波动过程当中它也有机会有差价，当它有差价的时候，权证有时候也需要反应它这个情况。第三，股票本身有机会有速动的情况，比如突然拉升或者突然下跌，这样对我们发行商来讲其实对冲的难度在增加，对冲的成本也会在增加。有时候要反映对冲成本进去的时候，就需要把差价维持大一点点，对投资者来讲，现在香港市场有很多的发行商，有不同的产品，我们也希望我们的产品更有竞争力，所以尽可能把这个差价收窄，但是遇到刚才我们提过的一些情况，又或者理论价格已经低过0.01元，或者它的年期非常短，快要到期了，这时候确实是有为难的地方。无论如何，如果觉得我们的开价有问题的话，投资者不妨打电话给我们去进行，我们会把原因告诉你。有时候对冲的情况有改善的话，我们是可以收窄这个差价的。

　　和讯网：投资者在进行认股证投资的时候，除了以上我们谈到的因素，还有哪些需要注意的事项吗？

　　苏祖浩：很多内地的投资者做权证的时候很多时候还是以为这个权证像股票一样，买了要一直持有。我觉得这种情况要好好地注意一下，因为衍生品它的特点是有到期的，会有时间损耗的，所以就不应该把它当做股票一样在买卖，买来存起来是不对的。

　　第二对于认股权证价格变化预计，如果你做股票的话，直接看好它，盯着它的价格变化就可以了。但是做权证要复杂一点点，因为做股票是一个拳头的因素，單看着价格变化，你做权证的时候你应该是把这个拳头打开，有五个手指，这五个手指包括了，第一是行使价，第二是到期时间，第三是引伸波幅，第四是股息，第五是利率。独立去理解这五个因素对股价会有什么影响，那我觉得你就可以入门了，可以更好地去理解到权证是怎么一回事。

　　和讯网：我们本期节目到此就要结束了，再次感谢大家的收看！