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“喂，庄家吗？你们的22xx轮怎么没有报价呢？我要卖出，你们马上出个价！”一个老太太在去买菜的路上打电话教训窝轮“庄家”。几分钟后，屏幕上便显示出交易代码为“95xx”的“庄家”买盘。
在一个香港窝轮投资者的眼中，这样的情形再普通不过，因为每一个玩过窝轮的人可能都有这样的经历，他们也都知道，当他们想买进或者卖出某一支窝轮而市场上缺乏相应
的买卖盘甚至缺乏报价的时候，他们可以打电话叫“庄家”出价接盘。
然而，也正因为很多时候投资者直接面对的交易对手就是“庄家”，所以在他们的心目中，买窝轮就是和“庄家”对赌，而散户永远处在弱势地位。事实果真如此？“庄家”说他其实只是一个市场流通量的提供者，其实希望看到投资者也赚钱。
与“庄家”对赌？
“庄家太黑了！XX！”一位投资者极度愤怒之后骂了粗口。
他有理由愤怒。一周前，由于在居高不下的油价下看好中石化，但却又没有足够的钱买正股，他于是买了一支中石化的认购轮。三天后，中石化的股价倒是按照他的预期一路升了上去，但出乎他意料的是，他的窝轮却并没有升多少，并且“庄家”报出的买卖盘价差差不多达到10%。怎么办？他决定再等等看，结果过了两天中石化的股价就回调了，再也没有上到原来的高位，窝轮自然也就不会升了。
有过同样经历的香港散户投资者不在少数，正因为这样，在相当一部分投资者眼中，窝轮市场就是一个大赌场，“庄家”其黑无比，宰杀散户的时候从不手软。
对此，香港最大的窝轮发行人之一法国兴业证券(香港)董事总经理李颂慈表示，早年在香港窝轮市场这种情况的确非常普遍，甚至现在也仍旧还有，因为不同发行人的素质并不一样。
“‘庄家’的阴招多种多样，但其中最为典型的莫过于‘人头仓’，”香港新鸿基证券李俊峰告诉记者，“也就是说，‘庄家’找一些关系好的经纪人来帮忙认购自己发行的窝轮，然后通过‘对倒’等方式推高窝轮价格，逐步把其他散户套住，所得好处双方分成。”事实上，庄家还有一些其他阴招：找“托儿”推高窝轮定价；报价不实；在临近结算时打压正股价从而压低窝轮结算价值等。
尽管刚刚提到的情形很可能是“庄家”恶意行为的结果，李颂慈同时指出，但也不排除是散户投资者并不清楚自己所买窝轮的投资特性的缘故。“有些特种窝轮，条款非常复杂，往往正股升了，认购轮的价格未必升，甚至可能走势正好相反。这些特种窝轮，就算对专业人士来说，可能都需要花半小时到一个小时才能搞清楚价格是不是有偏差，散户投资者就更加不可能搞清楚了。”她说。
“庄家”的真实面目
在大多数人眼中，所谓庄家不过就是那些随意操纵价格的坏蛋。这个说法大多数时候是对的，但在香港窝轮市场上却只是外行人的看法。
“实际上，港交所到2001年底才在窝轮市场上引进庄家制，国际通用的字眼是造市者(market maker)或者流通量提供者(liquid ityprovider)，如果从这两个词来看，‘庄家’的职责其实是为窝轮提供流通量和报价。”李颂慈指出。
“以前港交所要求窝轮发行人在发行一支新的窝轮前必须将85%以上的窝轮配售给指定最少数目的获配售人，但这一做法实际上极大地阻碍了窝轮市场的发展。到了2001年底，港交所就改用了庄家制，也就是说，发行人不必将85%的窝轮配售出去，但必须指定一个并且只能是一个‘流通量提供者’，可以是发行人自己，也可以是其他人，也就是所谓的‘庄家’，一律以95XX编号。”
“这个‘庄家’负有若干项义务，需要在开市后5分钟至收市期间提供流通量，需要为最少10手窝轮提供买卖报价。至于流通量的提供方法，一般在上市文件中注明，有‘持续报价’和‘回应报价’两种，如果是‘回应报价’还必须在上市文件中明确规定在多少时间内回应有关要求。当然，买卖盘的最高差价也要在上市文件中注明。”
“实际上相当于有两个误解，一是发行人就是‘庄家’，二是‘庄家’就是操纵价格者。”李颂慈说。
其实可以共赢
发行人自己充当“庄家”也罢，请人担任“庄家”也罢，如果说发行人赚的钱不是从投资者的口袋中掏出来的，大部分投资者可能仍旧不会相信。然而，发行人和投资者实际上可以实现双赢，事实上大部分发行人也都希望看到双赢局面。
“发行人发行一支窝轮后，一定会通过相应的操作来对冲风险，而不是通过和投资者对赌来赢钱。道理很简单，对赌要赢要么是看得准要么是资金量大到可以操纵市场。首先没有人可以每次都看得很准，其次发行窝轮的正股都是汇丰、和黄、中移动这样的重磅股份，一个发行人的资金量再大，也没法操纵市场，何况市场上并不止一个发行人，其他发行人未必配合。”李颂慈解释道。
“这样一来，发行人发行窝轮就包括两方面的成本，固定成本和营运成本。固定成本主要是上市费、牌照费、律师费和印刷费等，营运成本则主要是对冲成本。发行人在发行一支窝轮之前，一定会通过模型精确计算可能的对冲成本，只要实际发生的对冲成本不超过卖窝轮的收入，发行人就可能赚钱。
“对冲成本主要由正股价格波动程度也就是波幅来决定。以一个认购轮为例，如果正股价格趋势是下跌，那么只要实际波动程度一般都会低于发行人预计，发行人都能赚钱，当然这个时候投资者作为一个整体是亏钱的；如果正股价格趋势是往上走，那么当实际波动程度低于发行人估计时，发行人也能赚钱，只是这时候投资者作为整体也是赚钱的。
“因此对发行人来说，他要赚钱其实与投资者是亏本还是赚钱无关。事实上对大多数发行人而言，他们希望在自己赚钱的同时投资者也能赚钱，这样市场才会继续发展下去。发行人和投资者其实是在两个不同的市场各赚各的钱。”李颂慈最后总结道。
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