赴港上市潮为什么说来就来了？

　　自2017年开启的新一波中国科技上市热潮，美股不再独领风骚，港股不但没有掉队，反而大有后来居上之势，而今更甚。

　　文 | 陶辉东

　　来源 | 投中网

　　“中国的战新板可能在香港出现。”一家有多个项目正在筹备赴港上市的本土创投机构合伙人如此告诉投中网。

　　赴港上市潮流已蔓延至有着“非A股不上”的传统本土机构，并且是在A股IPO审核保持高速的背景之下发生，足令人感到意外。

　　自2017年开启的新一波中国科技上市热潮，美股不再独领风骚，港股不但没有掉队，反而大有后来居上之势，而今更甚。小米、快手、陆金所、平安好医生、猎聘、猫眼、映客、微医……在这个岁末年初，互联网公司赴港上市的传闻一波接一波。有业内人言称：2017年IPO主要在美国，2018年会在香港。

　　如此的转折，略显突然。沉沦之后，港股意图又将获得怎样的逆袭？港股的新经济化，又是否能真正促发中国的战略新兴板？

　　估值低？不存在的

　　2018年1月24日，恒生指数盘中最高达33018.71点，在百年港股历史上首次突破33000点。这一小小的里程碑，像是港股反弹的号角。不知不觉中，港股逐渐走出了过去萎靡不振的状态。2017年恒生指数上涨36%，冠绝全球主要股票指数，媒体上开始出现“10年时间，港股迎来了牛市新时代”的声音。

　　过去几年，港股一直沉浸在失去阿里巴巴的懊丧中不能自拔。“没落”、“边缘化”这样的字眼频繁出现在报端。戴上了“全球估值最低市场”帽子，港股更一度不再是一个有吸引力的上市地点，于香港上市的内地企业也颇有身在曹营心在汉之意，私有化回A纷至沓来。

　　港股曾是互联网公司的伤心地。2015年，A股牛市顶峰之际，“港股危机”之音也达到了沸点，时有投资港股的基金经理悲叹：“在香港主板上市，估值还没有A股的新三板同类公司高，甚至还没有国内的A轮投资估值高！”

　　一个被津津乐道的例子是，2015年之时，A股上市的掌趣科技，公告收购港股主板上市的博雅互动旗下的一个工作室。结果是，一个月之内掌趣科技市值的增长幅度，相当于5个博雅互动的市值。这一例子或许片面，但港股的估值低却是公认的事实，几乎已经成了人们对港股的刻板印象。

　　但是到了2017年，情况在起变化。回忆一下近期在香港上市的几家互联网公司，它们的估值水平大多曾被国内的舆论质疑为泡沫，“XX值不值这么多钱？”的言论一再在朋友圈出现，美图科技、众安在线、阅文集团无不如此。这样的现象出现在港股，给人一种熟悉而又陌生的感觉。

　　例如在线阅读领域，A股上市的掌阅科技市值168亿元，市盈率217倍，估值水平已经相当高。但阅文集团2017年在港股上市，曾冲击过千亿市值，目前市值已滑落，但仍高达739亿港元，市盈率1466倍！

　　沉沦之后，港股意图逆袭明显。香港交易所行政总裁李小加接连发声称，2018年将成为香港资本市场的转折年和启动年。

　　2017年12月15日，港交所宣布了“三十年来最重大改革”。这一改革将使港交所接受同股不同权企业上市，并允许未盈利或者没有收入的生物科技公司上市。

　　大风起于青萍之末，上市规则改革更似一强有力的催化剂。实际早在改革之前，赴港上市潮已渐成型。2017年赴港上市的众安保险、阅文集团，2016年上市的美图科技，无疑都是国内的优秀科技创业公司代表。

　　投中CVSource数据显示，仅2017年，有11家VC/PE投资的公司完成赴港上市。

　　四位首富的港股故事

　　在这一切看似夸张的对比之下，或许港股正在经历一场深刻重构。2017年雷军曾在微博上晒出一张图，对比十年间全球市值最大的公司变迁。

　　从图中可以看出，在全球资本市场上，苹果、谷歌等科技巨头已经全面取代了过去的石油等传统行业巨头们的地位。这是不可逆的历史趋势，但港股在这一大潮中却长期落伍，科技股仅有腾讯一枝独秀。

　　如今，同样的改变或许正在港股发生。

　　先把目光稍稍放宽，关注一下已经从港股撤退的王健林。2018年1月29日，万达集团宣布由腾讯、苏宁、京东、融创等组成的投资方将向万达商业投资约340亿元人民币。不过这笔资金进不了王首富之手，而是用于解决万达商业从香港退市时留下的“后遗症”。万达商业2016年的私有化付出了很大的代价，万达集团向参与私有化的投资者承诺将在两年内完成A股上市，否则将按10%或12%的年化收益率回购股份。

　　王健林不是唯一一位苦心积虑也要离开港股的首富，相比之下许首富的恒大地产回A之路甚至更加曲折，“壳”都买了好几个。香港上市的内地企业私有化的潮流仍在持续，房企中碧桂园、雅居乐亦有私有化的传言流出。

　　私有化潮的首要原因，当然是持续低迷的港股让内地企业家们日渐累积的不满。王健林在央视《对话》节目中曾直言，万达商业的价值被严重低估，市值还低于净资产，让万达无法忍受。

　　但事情要对比来看。另两位首富马化腾、马云近期却与港股打得火热。过去三个月内，已经有三家“腾讯系”公司登陆港股，其中包括创造了2000倍市盈率神话的阅文集团。马云在港股布局目前虽不如马化腾之深，但也公开表示“考虑让阿里的公司在香港上市”。

　　一面是王健林、许家印等地产首富的撤退，另一面是马化腾、马云等科技首富的进击，港股正在“偷天换日”。

　　从李嘉诚到“双马”

　　2018年1月15日，希玛眼科上市，股价目前已经翻倍，市盈率超过250倍。希玛眼科的业绩增长远称不上“爆发性”，最近三年营收的复合增长率不到30%。希玛眼科能够取得高市值，被解读为与获得了马化腾的投资有直接的关系。

　　“马化腾概念股”在香港已经不是新鲜事。2017年11月腾讯控股的阅文集团在香港上市，获400多倍超额认购，盛况堪比A股的打新。阅文上市首日涨幅达86%，市盈率超过2000倍。《财富》的报道中援引投资者的话称：“人们期望阅文能成为第二个腾讯，以弥补他们错过腾讯的损失。”

　　在阅文之后上市的易鑫集团场面同样火爆，这家互联网车贷平台获136倍超额认购，不用说它也是腾讯投资的。

　　无论港股如何低迷，腾讯的股价似乎从未受到过影响。腾讯（1月31日）的市值达5600亿美元，市盈率94倍。而纽交所上市的阿里巴巴市值5200亿美元，市盈率57倍。在港股的市值排行榜上腾讯则一枝独秀，几乎是第二集团的各中字头央企的两倍。

　　目前腾讯的市值占港股总市值的11%，如果再加上阅文、易鑫、希玛眼科等近期上市的“腾讯系公司”，市值占比将达到16%。上一个达成如此成就的人是李嘉诚。2010 年李嘉诚家族控制的企业总市值占港交所15%，其中旗舰公司长江实业占总市值4%。在那之后，李嘉诚做了一系列的资产出售、分拆、重组，对港股的影响力已远不如当年。

　　无怪乎香港人开起了这样的玩笑：香港不姓李，改姓马了！港股的投资者把马化腾当成接替李嘉诚的大概念也就显得顺理成章。

　　不过，这里的“马”在未来可能还要包括马云。尽管这段时间马化腾在港股独领风骚，但香港各界向马云抛出的橄榄枝却是最多的。2018年1月8日，特首林郑月娥明确喊话：“希望阿里巴巴能回到香港上市。”

　　马云对港股的青睐有目共睹。在阿里巴巴已经于纽交所上市之后，马云在接受美国媒体采访时依然坦承：之所以来美国，是因为被香港拒绝了。而面对香港的示好，马云的回应也称得上积极。马云表示，近期不考虑阿里巴巴回香港上市，但是会“认真考虑”阿里旗下的公司赴港上市。

　　而其中最引人关注的，无疑就是有望成为中国前五大科技公司的蚂蚁金服。关于蚂蚁金服的上市，虽然外界传闻越来越盛，阿里巴巴方面却一直态度谨慎。在2017年底的阿里巴巴合伙人大会上，马云上台就说：“今天我们不是来宣布上市的，因为蚂蚁金服确实今天还没有到考虑上市的时候。”在最近的达沃斯论坛上，马云再次确认，蚂蚁金服一年半或更短时间内无上市打算。

　　不过，2016年11月1日蚂蚁金服在香港召开的全球化发布会上马云曾表示，香港必须改革上市规则，才会考虑蚂蚁金服赴港上市。而现在上市规则改革即将完成，马云是不是可以考虑蚂蚁金服赴港上市了呢？

　　当然也没必要眼光只盯着蚂蚁金服，阿里旗下有分拆上市预期的公司何其多，高德、UC、阿里云乃至菜鸟网络均值得期待。目前阿里巴巴在港上市的子公司已有两家，分别是阿里影业和阿里健康。

　　港股的新经济化 促发中国的战新板？

　　根据港交所2017年发布的咨询文件的统计，香港市场总值有44%是地产和金融企业。香港的投资者传统上被认为较保守，过于偏爱蓝筹股，对科创型公司则没那么友好。腾讯在港股近乎垄断的地位也侧面反映出港股科技板块的薄弱。

　　港交所首席中国经济学家、北京大学汇丰商学院金融学教授巴曙松在最近一次演讲中表示：“香港市场的投资风格一直过于稳健，大家非常看重稳定的现金流，新经济板块好歹还有一个腾讯，除此之外，整个新经济的市值占比都不高。”

　　2007~2017年上市的新经济公司比例（按市值计）

　　前述统计文件还统计了过去10年上市的公司中新经济公司的市值占比。纳斯达克、纽交所、伦敦交易所和深交所这一比例分别是60%、47%、14%和12%，而港交所仅为3%。

　　香港交易所集团行政总裁李小加表示，未来港交所上市的公司将主要是内地的新经济公司，完成上市规则改革，为新经济公司上市铺路，是2018年的“头号任务”。可见港交所下的决心之大由此可见。目前来看，港股的“新经济化”前景乐观。

　　如果港交所没有失去阿里巴巴，按后者现在的市值计算，3%的新经济公司占比将会变成14%。错过了初一，港交所不愿意再错过十五。1月19日，有媒体曝出小米已经召开上市启动会，最有可能的上市地点是香港。有消息称，雷军于2017年11月份与投行接触时提出了2000亿美元估值的目标。无论这一估值能否实现，小米成为腾讯和阿里之后的市值第三大科技公司应无悬念。而港交所若果真拿下小米，将坐拥中国第一大和第三大科技公司，无疑将一扫失去阿里巴巴之后的颓势。

　　回到开头提及的“中国战新板可能在香港出现”的观点。这一说法并非没有道理。作为老牌的资本市场，治理规范、限制较少的港股在承接中国新经济公司方面有着独特的优势。

　　尤其是对VC/PE机构来说，港股的上市周期短，锁定期只有半年，并且过了锁定期之后减持没有任何限制，是一个不可忽略的优势。

　　在IPO的门槛方面，总体而言港股介于A股和美股之间。美图、阅文等无法满足A股硬性指标要求的企业，均能够在港股顺利上市。

　　港股上市的规模门槛（四项满足其一即可）：

　　港股IPO的审核近年来有加强实质审核的趋势，上市委（相当于A股的发审委）关注的问题也越来越细。不过与A股相比，港股IPO依然宽松的多。

　　一位港股IPO的资深律师告诉投中网，曾成功服务过一家关联交易占总收入90%的公司完成IPO。这样的公司在A股不可能通过审核，但在港股，只要能够合理的说明未来将采取措施降低关联交易，哪怕每年只降低1~2%，上市委也是能够接受的。

　　在战略新兴板未被搁置之前，国内的VC/PE机构投资过一批希望能上战略新兴板的项目。它们后来很受伤，而港股可能会是下一个答案。据上海证券报的报道，上海选定过首批四家企业作为首批挂牌企业，它们是蚂蚁金服、大众点评、爱奇艺和中国商飞。其中蚂蚁金服、爱奇艺均有过登陆港股的传言。

　　同股不同权亚洲已蔓延 新加坡抢先一步

　　目前上市规则的改革还需要经过第二轮咨询，距离落地还有一段时间。李小加1月17日接受时采访表示：“目前我们正紧锣密鼓准备上市制度改革的第二轮细则咨询，预计将在春节后进行。经过6至8周的咨询期后，争取在6月初公布所有细则，希望在6月底就可以接受三类新经济公司的上市申请了。”

　　现在回顾，港交所的这一改革可谓一波三折。早在2014年阿里巴巴上市之时，港交所就曾推出过同股不同权改革的概念文件，向市场咨询意见。到了2015年6月，港交所发布针对同股不同权第一轮咨询总结，香港证监会发表声明称“基于公众利益”，香港证监会董事局“一致决定不支持同股不同权方案”。为此，港交所决定短期内不再就此议题作进一步探讨。

　　一番反复之后，港交所忽然间落在了亚洲其它交易所之后。2014年新加坡修改《公司法》，免除公众公司“一股一票”的限制；2016年8月，新加坡交易所通过同股不同权改革；新加坡交易所首席执行长罗文才近期已经表示，2018年上半年之内将制定细则，预期不久后将出现首例IPO。

　　毗邻的深交所也出现过同股不同权改革的声音，2014年两会期间，当时的全国人大代表、深圳证券交易所总经理宋丽萍曾表示，中国现有《公司法》固化的“一股一权”、“同股同权”原则，使得科技创新型企业难以有效解决外部融资和保持控制权的矛盾关系，由此阻碍了一批科技创新型企业如阿里巴巴登陆资本市场。

责任编辑：张海营