中国银行香港上市的三大看点

　　西南证券 周兴政

　　日前有海外媒体报道称，中国银行在香港上市计划已经获得国务院批准，并可能最早于本周内向香港交易所提出初步申请。据悉，中国银行将通过IPO向市场发售占扩大后股本8%的新股，筹集资金600亿港元。虽然中国银行的上市计划仍需获中国证监会的最终批准，但笔者相信难度并不会很大。

　　对H股市场的冲击值得关注

　　中国银行IPO上市引发市场无穷猜测，对于H股市场以及整个香港中资股板块而言，笔者之见，有以下几个方面值得关注。

　　首先，中国银行可能仿效已经上市的中国建设银行(0939)，以全流通H股形式在港上市。中国银行将成为继建行之后第二家在港上市的国有商业银行的事实可能已无变数，不过，相比之下，更值得关注的却是中国银行极有可能仿效建行全流通的做法。

　　虽在建行之后，东风汽车(0489)、厦门港务(3378)等H股上市公司并无再度进行全流通，但在H股市场解决

股权分置问题逐步提上日程的情况下，市场本身不应更多地再行制造类似问题，因此，几乎没有任何理由不支持中国银行以平等待遇采取建行的上市模式。更为重要的是，全流通的上市模式更有利于内地银行企业国有资产的保值增值。应该说，这种模式对市场各方而言，是一种多赢策略。

　　其次，银行股将在未来H股市场中将占据主导地位。按照目前资料估计，中国银行上市之后全流通H股市值将达7500亿港元，这意味着中国银行至少将超过建行市值规模，成为香港第三大市值股份。如果中国银行上市之后受到追捧并获不菲涨幅，中移动(0941)作为香港第二大重磅股的地位也将受到冲击。

　　可以预见，未来银行股在H股市场的优势将更加明显。中国银行上市之后，三家银行企业的H股总市值将达1.5万亿港元左右，即便H股指数未来引入单只股份的流通调整系数和15%的市值比重上限，届时银行类H股在H股指数中的比重也将大大超过石化类。因此，银行类H股在H股市场中的主导地位将得以完全确立。

　　第三，H股市场的不确定因素将大大增加。事实上，银行股在H股市场中占据主导地位，并非是一个值得乐观的好消息。诸多原材料、

能源、公用以及制造加工行业的H股公司被外资看好的一个重要原因是内地政府的有力支持，比如近期中石化(0386)、上海石化(0338)等H股公司获得巨额财政补贴可以例证。相比之下，内地银行企业上市之后获得政府支持的力度可能相对较小。虽然过去10年中，内地政府为降低四大国有商业银行的不良贷款负担提供巨大的财务支持。不过，央行行长周小川也曾经于2004年9月份表示，“中国央行将不再为帮助国有商业银行减轻坏账负担提供任何额外的金融援助”。

　　估值水平应略低于香港蓝筹股

　　由此可见，和其它行业H股相比，银行股风险因素更值得关注。而于香港银行蓝筹股相比，无论从盈利纪录，或从业务稳健性看，内地银行企业的情况都明显逊色。因此，包括中国银行在内，内地银行企业于香港上市的估值水平应该略低于香港蓝筹股。

　　近期，两只银行类H股建设银行和交通银行(3328)的股价双双大幅上涨。不过，其涨势的稳健性差别甚大。建设银行市盈率仅在12倍左右，相对于香港银行蓝筹股逾15倍的平均市盈率水平而言，该股目前处于较为合理价位。如果香港股市没有出现重大逆转，中国银行上市的市盈率也应该在11-12倍左右。

　　相比之下，交通银行股价存在明显偏高之嫌。以2004年盈利计算，其市盈率已经超过70倍。按照香港

证券商的平均预期，交通银行2005年全年纯利为88.13亿港元，每股盈利0.2094港元，派息0.0481港元。以现价计算，该股目前的市盈率和股息率分别为19.5倍和1.2，估值水平远较香港蓝筹股为高。

　　同业竞争、股本重组等有待解决

　　同时，中国银行上市的估值还可以其在港上市的子公司中银香港(2388)为参照。2002年7月，中银香港在香港上市，为33只蓝筹成分股之一。中国银行目前持有中银香港65.97%的股权。此前曾有传言称，中国银行可能通过中银香港整体上市。不过，目前来看，这种形式上市的可能性并不大。中国银行若单独以H股形式在港上市，同业竞争以及股本重组等方面的问题如何解决，将引起关注。

　　据悉，中银香港2004年盈利总比增长逾50%，这种盈利增幅可能令即将上市的中国银行难以比拟，这在一定程度上也是中国银行估值水平相对偏低的重要原因。按照中国银行披露2004年财报，年度净利润仅与2003年持平，营业收入结构也显示出内地银行业盈利模式的相对匮乏，这可能将对其发展前景起到重要制约。